序論：寫(xiě)作是一種深度的自我表達(dá)。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內(nèi)心深處的真相，好投稿為您帶來(lái)了七篇流動(dòng)資產(chǎn)概念范文，愿它們成為您寫(xiě)作過(guò)程中的靈感催化劑，助力您的創(chuàng)作。

篇(1)

關(guān)鍵詞 流動(dòng)資產(chǎn) 質(zhì)量評(píng)價(jià) 體系構(gòu)建

一、流動(dòng)資產(chǎn)及質(zhì)量的概念內(nèi)涵

對(duì)于資產(chǎn)的概念和定義，眾說(shuō)紛紜，其中《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則一基本準(zhǔn)則》明確規(guī)定“資產(chǎn)是指企業(yè)過(guò)去的交易或者事項(xiàng)形成的、由企業(yè)擁有或者控制的、預(yù)期會(huì)給企業(yè)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)利益的資源”。

資產(chǎn)一般分為流動(dòng)資產(chǎn)和固定資產(chǎn)兩大類(lèi)，流動(dòng)資產(chǎn)是其中動(dòng)態(tài)性較強(qiáng)的資產(chǎn)，是在某特定時(shí)段內(nèi)會(huì)發(fā)生包含變動(dòng)和運(yùn)用兩種形式的形態(tài)變化，具體變化軌跡一般都是在其原本形態(tài)及現(xiàn)金之間互相循環(huán)，其資本性質(zhì)就是在這種動(dòng)態(tài)變化中實(shí)現(xiàn)的。

對(duì)于流動(dòng)資產(chǎn)質(zhì)量，因?yàn)橘Y產(chǎn)的資本本性，其質(zhì)量衡量的根本因素是其本身的盈利能力，即盈利性，在流動(dòng)資產(chǎn)各部分中貨幣資金方面的盈利性特征最強(qiáng)。流動(dòng)資本發(fā)揮其資本能力為組織盈利需要有三個(gè)前提，一是真實(shí)性，又稱存在性，包括資產(chǎn)本身的真實(shí)性和相關(guān)盈利的真實(shí)性；二是安全性，主要是指流動(dòng)資產(chǎn)本身的安全性；三是周轉(zhuǎn)性，主要指流動(dòng)資產(chǎn)動(dòng)態(tài)流動(dòng)周轉(zhuǎn)的狀態(tài)。

二、流動(dòng)資產(chǎn)各屬性的評(píng)價(jià)指標(biāo)

根據(jù)如上所言，流動(dòng)資產(chǎn)質(zhì)量有盈利性等四個(gè)屬性，其評(píng)價(jià)體系構(gòu)建的基本框架也應(yīng)該按照這四方面開(kāi)展，其中的基礎(chǔ)表現(xiàn)是以此作為指標(biāo)選擇的維度，同時(shí)兼顧各項(xiàng)流動(dòng)資產(chǎn)組成部分或子項(xiàng)目的具體情況。

在盈利性方面，因?yàn)榱鲃?dòng)資產(chǎn)的盈利往往是多種流動(dòng)資產(chǎn)集體發(fā)揮合力的結(jié)果，所有流動(dòng)資產(chǎn)各部分構(gòu)成的整體收益指標(biāo)為主，具體對(duì)應(yīng)指標(biāo)是流動(dòng)資產(chǎn)凈利率，即流動(dòng)資產(chǎn)凈利潤(rùn)與流動(dòng)資產(chǎn)之間的比率。另外，存貨的毛利率也能反映企業(yè)盈利的產(chǎn)生過(guò)程，屬于可用指標(biāo)。從評(píng)價(jià)傾向方面來(lái)說(shuō)，這兩種指標(biāo)均為正指標(biāo)。

在存在性方面，具體可供選擇指標(biāo)有五：

代號(hào) 指標(biāo)名稱 反映內(nèi)容 指標(biāo)屬性

C1 存貨流動(dòng)資產(chǎn)率 存貨在流動(dòng)資產(chǎn)中所在比重 負(fù)指標(biāo)

C2 兩項(xiàng)資金占流動(dòng)資產(chǎn)比 貨幣資金在流動(dòng)資產(chǎn)中所占比重 適度指標(biāo)

C3 資金回籠率 應(yīng)收款項(xiàng)回收速度和效率 正指標(biāo)

C4 異常流動(dòng)資產(chǎn)比 異常資產(chǎn)在流動(dòng)資產(chǎn)中所占比重 負(fù)指標(biāo)

C5 流動(dòng)資產(chǎn)率 流動(dòng)資產(chǎn)在全部資產(chǎn)中所占比重 適度指標(biāo)

從內(nèi)容上看，在如上五種指標(biāo)中重點(diǎn)是考慮的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，同時(shí)又在內(nèi)里里考慮其具體結(jié)構(gòu)情況的真實(shí)性；從范圍上看，C5為整體意義上的指標(biāo)，其他四個(gè)均屬單項(xiàng)層面的指標(biāo)。

在周轉(zhuǎn)性方面，具體可供選擇指標(biāo)有四：

代號(hào) 指標(biāo)名稱 反映內(nèi)容 指標(biāo)屬性

Z1 存貨周轉(zhuǎn)率 企業(yè)資金具體利用效率 正指標(biāo)

Z2 應(yīng)收款項(xiàng)周轉(zhuǎn)率 企業(yè)資金管理運(yùn)用效率 正指標(biāo)

Z3 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量與營(yíng)業(yè)利潤(rùn)比 企業(yè)現(xiàn)金周轉(zhuǎn)有效性 正指標(biāo)

Z4 流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)整體上的運(yùn)用效率 正指標(biāo)

如上四個(gè)指標(biāo)其實(shí)是流動(dòng)資產(chǎn)及其主要組成部分周轉(zhuǎn)速度和效率的反映，除了Z4為整體意義上的指標(biāo)外，其他的均為單項(xiàng)層面的指標(biāo)。

在安全性方面，具體可供選擇指標(biāo)同樣有四：

代號(hào) 指標(biāo)名稱 反映內(nèi)容 指標(biāo)屬性

A1 速動(dòng)比率 衡量企業(yè)償債能力 適度指標(biāo)，參考值為1

A2 現(xiàn)金比率 流動(dòng)資產(chǎn)用于即時(shí)性償債的能力 適度指標(biāo)，參考值20%

A3 經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金短期償債比率 企業(yè)償債能力 正指標(biāo)

A4 流動(dòng)比率 企業(yè)財(cái)務(wù)狀況健康可靠性 適度指標(biāo)，參考值為2

如上四個(gè)指標(biāo)除了A4為整體意義上的指標(biāo)外，其他均為單項(xiàng)層面的指標(biāo)。與如上三大類(lèi)的指標(biāo)傾向不同，安全性方面的指標(biāo)多為適度指標(biāo)，有具體的參考數(shù)值。這說(shuō)明資產(chǎn)的安全性是相對(duì)的，關(guān)鍵在于在確?；景踩幕A(chǔ)上以接受部分風(fēng)險(xiǎn)換取企業(yè)盈利。

三、建立流動(dòng)資產(chǎn)質(zhì)量評(píng)價(jià)體系的原則及注意事項(xiàng)

流動(dòng)資產(chǎn)具體質(zhì)量評(píng)價(jià)指標(biāo)的選擇為流動(dòng)資產(chǎn)質(zhì)量評(píng)價(jià)體系的構(gòu)建奠定了基礎(chǔ)，但并不是體系本身，體系的構(gòu)建需要在如下三種原則的堅(jiān)持中完成三個(gè)步驟。

首先，確定具體框架，堅(jiān)持整體性原則。其實(shí)，宏觀意義上的框架及詳細(xì)內(nèi)容已經(jīng)由上一部分的系列指標(biāo)基本確定，具體的選擇確定需要特定組織根據(jù)營(yíng)業(yè)內(nèi)容、管理結(jié)構(gòu)、治理體系、財(cái)務(wù)管理模式等方面的情況決定。不過(guò)，無(wú)論在什么情況下都要堅(jiān)持整體性原則，其最基本的表現(xiàn)是要確保盈利性、存在性、周轉(zhuǎn)性和安全性四大方面的指標(biāo)俱有，缺一不可，最本質(zhì)的表現(xiàn)是要確保邏輯意義上的整體嚴(yán)密性，防止出現(xiàn)評(píng)價(jià)盲區(qū)。

篇(2)

劉雅潔（1989-），女，山東泰安人。石河子大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院會(huì)計(jì)碩士，研究方向：財(cái)務(wù)理論與方法。

摘要：營(yíng)運(yùn)資金是公司正常運(yùn)轉(zhuǎn)的“血液”，對(duì)于公司的風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)值以及盈利能力具有較大影響，良好的營(yíng)運(yùn)資金管理策略可以促進(jìn)公司實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化目標(biāo)。本文同過(guò)對(duì)國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究的梳理，回顧了營(yíng)運(yùn)資金管理的研究進(jìn)程，深入探討了公司營(yíng)運(yùn)資金管理的內(nèi)涵，并且對(duì)相關(guān)的營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效評(píng)價(jià)體系進(jìn)行了對(duì)比分析和簡(jiǎn)要評(píng)述。

關(guān)鍵詞：營(yíng)運(yùn)資金管理；渠道管理；績(jī)效評(píng)價(jià)

營(yíng)運(yùn)資金管理對(duì)于企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)值以及盈利能力具有較大影響，一直是財(cái)務(wù)管理的重要組成部分。就一家典型的制造業(yè)企業(yè)而言，總資產(chǎn)中超過(guò)一半的部分都屬于流動(dòng)資產(chǎn)；對(duì)于一家商業(yè)企業(yè)而言，流動(dòng)資產(chǎn)所占的比例更大。營(yíng)運(yùn)資金是企業(yè)日常流動(dòng)性最大、變化最快和周轉(zhuǎn)性最強(qiáng)的資金，作為企業(yè)資金中最具活力的元素，其管理水平將直接影響到企業(yè)存亡。本文試圖通過(guò)對(duì)國(guó)內(nèi)外關(guān)于公司營(yíng)運(yùn)資金管理的相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行梳理，為后續(xù)的研究進(jìn)行鋪墊。

一、營(yíng)運(yùn)資金管理的概念及內(nèi)涵

營(yíng)運(yùn)資金（working capital），也叫營(yíng)運(yùn)資本。George William Collins（1946）通過(guò)資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表來(lái)研究營(yíng)運(yùn)資金，將營(yíng)運(yùn)資金定義為流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的差值。國(guó)內(nèi)學(xué)者毛付根（1995）對(duì)營(yíng)運(yùn)資本管理的基本原理進(jìn)行了深入研究，將營(yíng)運(yùn)資本進(jìn)一步細(xì)分，認(rèn)為企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資本即為本企業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)總額，并將企業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債的差值定義為企業(yè)的凈營(yíng)運(yùn)資本。

根據(jù)以往的研究，營(yíng)運(yùn)資金的概念有廣義和狹義之分。企業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)總額，即企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)持有的現(xiàn)金、預(yù)付賬款、應(yīng)收賬款、有價(jià)證券以及各類(lèi)存貨等，被視為廣義的營(yíng)運(yùn)資金，也被稱為總營(yíng)運(yùn)資本。它是一個(gè)反映經(jīng)營(yíng)周期內(nèi)各種活動(dòng)所需投資的具體的概念，可以用公式表示為：總營(yíng)運(yùn)資本=流動(dòng)資產(chǎn)（總額）。

狹義的營(yíng)運(yùn)資金用企業(yè)一定時(shí)期內(nèi)流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的差值表示，也被稱為凈營(yíng)運(yùn)資本。它是一個(gè)抽象的概念，不是特指某一項(xiàng)資產(chǎn)，可以用公式表示為：凈營(yíng)運(yùn)資本=流動(dòng)資產(chǎn)-流動(dòng)負(fù)債。國(guó)內(nèi)外對(duì)營(yíng)運(yùn)資金管理的研究大多采用凈營(yíng)運(yùn)資金的概念，因?yàn)榕c廣義的營(yíng)運(yùn)資金（總營(yíng)運(yùn)資本）的相比，凈營(yíng)運(yùn)資本能夠有效反映企業(yè)的短期償債能力以及企業(yè)在一個(gè)經(jīng)營(yíng)周期中的資金凈額占用，便于企業(yè)掌握自身資金的運(yùn)作情況，從而了解自身財(cái)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)程度。

二、營(yíng)運(yùn)資金管理的國(guó)外研究綜述

（1）關(guān)于營(yíng)運(yùn)資金管理內(nèi)容和作用的研究

國(guó)外關(guān)于營(yíng)運(yùn)資金管理的研究最早始于20世紀(jì)30年代，在20世紀(jì)70年代以前，研究的主要內(nèi)容是如何對(duì)應(yīng)收賬款、存貨等流動(dòng)資產(chǎn)進(jìn)行優(yōu)化。William Beranek（1966）就各項(xiàng)流動(dòng)資產(chǎn)的優(yōu)化進(jìn)行了研究，并首次定義了營(yíng)運(yùn)資金管理。20世紀(jì)70年代以后，學(xué)術(shù)界開(kāi)始逐步構(gòu)建出營(yíng)運(yùn)資金管理的理論體系。其中，W.D.Knight（1972）對(duì)存貨訂貨量基本模型進(jìn)行了拓展，提出了訂購(gòu)成本和儲(chǔ)存成本最小化的存貨最優(yōu)訂貨模型。Hampton和Wagner（1989）則進(jìn)一步拓展了營(yíng)運(yùn)資金管理的研究范圍，將消費(fèi)者信貸、信用評(píng)級(jí)以及短期融資等內(nèi)容加入到營(yíng)運(yùn)資金的研究范疇中。20世紀(jì)90年代以后，各種新的管理理論如供應(yīng)鏈管理、分銷(xiāo)渠道管理和客戶關(guān)系管理等如雨后春筍般涌現(xiàn)。越來(lái)越多的研究者突破了純財(cái)務(wù)研究的限制，營(yíng)運(yùn)資金管理研究開(kāi)始逐漸呈現(xiàn)業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)一體化的趨勢(shì)。Andrew Harris（2002）從內(nèi)部和外部?jī)煞矫娣治隽擞绊懫髽I(yè)營(yíng)運(yùn)資金的因素，其觀點(diǎn)將供應(yīng)鏈和企業(yè)的外部宏觀市場(chǎng)環(huán)境也引入到營(yíng)運(yùn)資金的研究范圍。Ebrahim Manoori和Datin Dr Joriah Muhammad（2012）認(rèn)為營(yíng)運(yùn)資金對(duì)企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn)至關(guān)重要，了解運(yùn)營(yíng)資金的影響因素有助于提升管理層的經(jīng)營(yíng)效率，因此提出并檢驗(yàn)了影響營(yíng)運(yùn)資金的幾個(gè)重要因素，包括企業(yè)規(guī)模、營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流、資本性支出等。

（2）關(guān)于營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效評(píng)價(jià)的研究

早期的營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效評(píng)價(jià)主要以衡量企業(yè)各項(xiàng)流動(dòng)資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)效率為主，因此采用的指標(biāo)以流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為主。這種評(píng)價(jià)方法沒(méi)有涵蓋營(yíng)運(yùn)資金中的流動(dòng)負(fù)債等項(xiàng)目，使企業(yè)難以從全局角度把握應(yīng)付賬款、應(yīng)收賬款以及存貨等因素對(duì)營(yíng)運(yùn)資金的影響。早期的營(yíng)運(yùn)資金管理的研究方法也以單純的數(shù)學(xué)方法為主，比較有代表性的是Keith V.Smith（1973）歸納的八種營(yíng)運(yùn)資金管理方法。20世紀(jì)80年代以來(lái)，一系列新的評(píng)價(jià)體系開(kāi)始出現(xiàn)，比如Richards和Laughlin（1980）提出的現(xiàn)金周期指標(biāo)。由于該指標(biāo)可以很好地反映企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理狀況，后來(lái)被廣泛應(yīng)用于企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效評(píng)價(jià)。Pass和Pike（1987）認(rèn)為營(yíng)運(yùn)資金管理是對(duì)流動(dòng)資產(chǎn)以及流動(dòng)負(fù)債的管理，管理的目標(biāo)是為保持盈利水平和流動(dòng)性，因此使用流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債的組合來(lái)定義營(yíng)運(yùn)資金。Hill Matthew D（2010）認(rèn)為營(yíng)運(yùn)資金管理可以反映出企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況和財(cái)務(wù)狀況的變動(dòng)，因此在對(duì)企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理進(jìn)行評(píng)價(jià)時(shí)，應(yīng)該綜合考慮企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況和財(cái)務(wù)狀況。Brandenburg Marcus（2010）研究了供應(yīng)鏈管理和營(yíng)運(yùn)資金管理對(duì)企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)的影響，并試圖通過(guò)構(gòu)建的模型予以量化。

三、營(yíng)運(yùn)資金管理的國(guó)內(nèi)研究綜述

（1）關(guān)于營(yíng)運(yùn)資金管理內(nèi)容和作用的研究

1993年我國(guó)會(huì)計(jì)制度開(kāi)始與國(guó)際慣例的接軌，營(yíng)運(yùn)資金這一財(cái)務(wù)概念逐漸進(jìn)入國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界。毛付根（1995）開(kāi)創(chuàng)性地進(jìn)行了營(yíng)運(yùn)資金的理論研究，該研究基于流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債的相互關(guān)系，將流動(dòng)資金的配置與其相應(yīng)來(lái)源聯(lián)系起來(lái)，從總體上對(duì)營(yíng)運(yùn)資金的管理措施進(jìn)行把握，兼顧了企業(yè)的盈利性與風(fēng)險(xiǎn)性。2001年以來(lái)，營(yíng)運(yùn)資金管理理論出現(xiàn)了一些創(chuàng)新性探討，尤其是王竹泉及其團(tuán)隊(duì)對(duì)營(yíng)運(yùn)資金管理的應(yīng)用進(jìn)行了深入研究。王竹泉（2001）基于營(yíng)銷(xiāo)渠道規(guī)劃和中間商選擇兩個(gè)層面，提出企業(yè)應(yīng)建立一種以商品供應(yīng)為基礎(chǔ)，超越企業(yè)范圍、貫穿于上下游企業(yè)之間的相互協(xié)作關(guān)系，并且探索了適合跨地區(qū)經(jīng)營(yíng)企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理的創(chuàng)新途徑。該文同時(shí)強(qiáng)調(diào)了營(yíng)運(yùn)資金管理對(duì)跨地區(qū)經(jīng)營(yíng)企業(yè)的重要性。王竹泉等（2005）提出將營(yíng)運(yùn)資金管理同供應(yīng)鏈管理、渠道管理和客戶關(guān)系管理相結(jié)合，強(qiáng)調(diào)應(yīng)將分銷(xiāo)渠道控制作為營(yíng)運(yùn)資金管理的重心。王竹泉等（2007）又對(duì)企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金進(jìn)行了重新分類(lèi)，構(gòu)建出基于渠道管理理論的新框架，為我國(guó)關(guān)于營(yíng)運(yùn)資金理論的研究開(kāi)創(chuàng)了新的視角。

最近幾年，基于實(shí)證分析的營(yíng)運(yùn)資金管理研究逐漸增多，國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)不同行業(yè)和地區(qū)的上市公司的營(yíng)運(yùn)資金管理進(jìn)行了研究。刁伍鈞等（2011）采用白酒行業(yè)的上市公司為樣本，研究了公司營(yíng)運(yùn)資金管理策略與其管理績(jī)效之間的關(guān)系。孫建強(qiáng)等（2012）采用中部地區(qū)的356家上市公司（2010年數(shù)據(jù)）為樣本，研究了其營(yíng)運(yùn)資金管理的狀況。

（2）關(guān)于營(yíng)運(yùn)資金績(jī)效評(píng)價(jià)的研究

郁國(guó)建（2000）提出應(yīng)建立一種集成的營(yíng)運(yùn)資金管理戰(zhàn)略評(píng)價(jià)體系來(lái)彌補(bǔ)以往采用應(yīng)收賬款、應(yīng)付賬款和存貨周轉(zhuǎn)率這三個(gè)財(cái)務(wù)比率進(jìn)行評(píng)價(jià)所帶來(lái)的缺陷。王竹泉等（2007）采用營(yíng)運(yùn)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)期作為評(píng)價(jià)指標(biāo)，該指標(biāo)又被細(xì)分為營(yíng)銷(xiāo)渠道、生產(chǎn)渠道以及采購(gòu)渠道三個(gè)環(huán)節(jié)。同時(shí)，自2007年起，王竹泉及其團(tuán)隊(duì)采用該評(píng)價(jià)體系，每年“中國(guó)上市公司營(yíng)運(yùn)資金管理調(diào)查”。這些調(diào)查報(bào)告揭示了我國(guó)上市公司營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效的狀況和變化趨勢(shì)。該評(píng)價(jià)體系的創(chuàng)新之處在于將經(jīng)營(yíng)活動(dòng)營(yíng)運(yùn)資金和各渠道營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效評(píng)價(jià)同營(yíng)運(yùn)資金的總體管理績(jī)效評(píng)價(jià)有機(jī)地結(jié)合起來(lái)。

四、對(duì)國(guó)內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)研究的述評(píng)

通過(guò)對(duì)國(guó)內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)的梳理，我們可以發(fā)現(xiàn)，營(yíng)運(yùn)資金管理研究呈現(xiàn)業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)一體化的趨勢(shì)。在2001年以前，國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究方向主要集中在對(duì)營(yíng)運(yùn)資金概念及其內(nèi)涵等基本理論的研究。在這一時(shí)期，營(yíng)運(yùn)資金被定義為流動(dòng)資產(chǎn)同流動(dòng)負(fù)債的差值。學(xué)者們的研究主要從風(fēng)險(xiǎn)性和盈利性的角度入手，對(duì)營(yíng)運(yùn)資金的周轉(zhuǎn)率指標(biāo)的缺陷進(jìn)行分析并提出相應(yīng)的改進(jìn)措施。從2001年以后，關(guān)于企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金的研究開(kāi)始進(jìn)入實(shí)際應(yīng)用階段，同時(shí)開(kāi)始出現(xiàn)關(guān)于企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金控制理論方面的創(chuàng)新性探討，特別是將企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理同供應(yīng)鏈管理、渠道管理和客戶關(guān)系管理等研究有機(jī)結(jié)合起來(lái)。這些跨領(lǐng)域的交叉研究雖然將營(yíng)運(yùn)資金管理的研究范疇拓展到供應(yīng)鏈、渠道關(guān)系以及信息技術(shù)等影響企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效的諸多方面，但在基于此視角的研究仍需深入，尤其是深入到對(duì)具體企業(yè)層面的分析。（作者單位：1新疆賽里木現(xiàn)代農(nóng)業(yè)股份有限公司；2石河子大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院）

參考文獻(xiàn)

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[3]王竹泉.企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理該去向何處[J].財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)，2011，2：卷首.

篇(3)

關(guān)鍵詞：；中小企業(yè)；營(yíng)運(yùn)資金；管理

一、營(yíng)運(yùn)資金管理的概念及其重要性

1.營(yíng)運(yùn)資金的概念

營(yíng)運(yùn)資金，又可以稱為“營(yíng)運(yùn)資本”，它有廣義和狹義之分。廣義的“營(yíng)運(yùn)資金”又稱營(yíng)運(yùn)資本，是指企業(yè)在流動(dòng)資產(chǎn)上所投放的資金具體包括：應(yīng)收賬款、存貨、其他應(yīng)收款、應(yīng)付票據(jù)、預(yù)收票據(jù)、預(yù)提費(fèi)用、其他預(yù)付款等占用的資金；狹義的“營(yíng)運(yùn)資金”，是指在企業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)中，去除流動(dòng)負(fù)債所剩下的那部分余額，其可以用來(lái)提供短期的資金周轉(zhuǎn)，或者是供日常使用。營(yíng)運(yùn)資金對(duì)于一個(gè)企業(yè)來(lái)講，非常重要，代表了一個(gè)企業(yè)所能夠承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)能力。

2.營(yíng)運(yùn)資金管理對(duì)中小企業(yè)的重要性

營(yíng)運(yùn)資金是企業(yè)資金總體中最具有活力的部分之一，營(yíng)運(yùn)資金的運(yùn)轉(zhuǎn)情況影響著甚至決定著企業(yè)的生存與發(fā)展。營(yíng)運(yùn)資金在固定資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)中起到了一個(gè)傳輸?shù)淖饔?，其價(jià)值的實(shí)現(xiàn)是在其價(jià)值分次轉(zhuǎn)移在產(chǎn)品價(jià)值中實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入后實(shí)現(xiàn)的。營(yíng)運(yùn)資金是通過(guò)生產(chǎn)、銷(xiāo)售、回款等環(huán)節(jié)以固定資產(chǎn)形式存在的價(jià)值與流動(dòng)資產(chǎn)的價(jià)值捆綁轉(zhuǎn)化為貨幣資金的。這些貨幣資產(chǎn)中而原有固定資產(chǎn)的價(jià)值與新增加的價(jià)值轉(zhuǎn)化為的貨幣資金可用于新的投資或者增加資產(chǎn)規(guī)模，原有流動(dòng)資產(chǎn)的價(jià)值可以運(yùn)用到下一次資金循環(huán)中。所以，營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)是固定資金甚至整個(gè)資金周轉(zhuǎn)的基礎(chǔ)。營(yíng)運(yùn)資金是否有效運(yùn)轉(zhuǎn)，直接影響著企業(yè)的生存與發(fā)展，企業(yè)界定的各種各樣的目標(biāo)也就沒(méi)有所謂實(shí)現(xiàn)的問(wèn)題了。

二、A中小企業(yè)與上海地區(qū)B中小企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金指標(biāo)分析

1.A中小企業(yè)與B中小企業(yè)現(xiàn)狀

A中小企業(yè)與B中小企業(yè)均為生物科技有限公司，A公司位于，B公司位于上海市。A中小企業(yè)與B中小企業(yè)具有相同的企業(yè)規(guī)模，相同的行業(yè)經(jīng)營(yíng)性質(zhì)，排除區(qū)域差異及經(jīng)濟(jì)文化差異，A中小企業(yè)與B中小企業(yè)在一些營(yíng)運(yùn)資金管理指標(biāo)中，應(yīng)該具有相似性，A公司和B公司在營(yíng)運(yùn)資金管理指標(biāo)上卻有很大差異。

2.A中小企業(yè)與B中小企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金指標(biāo)

下表列舉了A中小企業(yè)與B中小企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金的一些關(guān)鍵指標(biāo)，從表可以看出，A中小企業(yè)與B中小企業(yè)資產(chǎn)總額相當(dāng)，說(shuō)明規(guī)模相似。A中小企業(yè)與B中小企業(yè)貨幣資金占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為26.8%和42.5%；應(yīng)收賬款分別占流動(dòng)資產(chǎn)的28.6%和19.7%；存貨分別占流動(dòng)資產(chǎn)總額的29.1%和31.2%。A中小企業(yè)與B中小企業(yè)應(yīng)付賬款分別占流動(dòng)負(fù)債的80.8%和43.4%；預(yù)收賬款分別占流動(dòng)負(fù)債的1.5%和17.3%；短期借款都為零。A中小企業(yè)與B中小企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金分別占資產(chǎn)總額的42.7%和11.7%。

表 A中小企業(yè)與B中小企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理指標(biāo) 單位：元

數(shù)據(jù)來(lái)源：深圳證券交易所半年報(bào)。

3.A中小企業(yè)與B中小企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金指標(biāo)對(duì)比分析

（1）總體營(yíng)運(yùn)資金指標(biāo)分析

A中小企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模為1，029，523，616.50元，B中小企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模為1，381，189，419.51元，A中小企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金為439，761，925.96元，占資產(chǎn)總額的42.7%；B中小企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金僅為161，030，367.41元，占資產(chǎn)總額的11.7%；A中小企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金無(wú)論從數(shù)量上還是從比例上都顯著的高于B中小企業(yè)，自治區(qū)A中小企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金比率顯高于上海地區(qū)的B中小企業(yè)。

（2）貨幣資金、應(yīng)收賬款、存貨指標(biāo)分析

A中小企業(yè)貨幣資金存量為137，658，757.00元，占流動(dòng)資產(chǎn)總額的26.8%；B中小企業(yè)貨幣資金存量為384，321，341.18元，占流動(dòng)資產(chǎn)總額的42.5%；B中小企業(yè)貨幣資金存量顯著高于A中小企業(yè)。A中小企業(yè)應(yīng)收賬款存量為147，092，056.20元，占流動(dòng)資產(chǎn)總額的28.6%；B中小企業(yè)應(yīng)收賬款存量為178，067，818.95元，占流動(dòng)資產(chǎn)總額的19.7%；A中小企業(yè)應(yīng)收賬款存量顯著高于B中小企業(yè)。A中小企業(yè)存貨存量為149，564，110.80元，占流動(dòng)資產(chǎn)總額的29.1%；B中小企業(yè)應(yīng)收賬款存量為282，492，807.27元，占流動(dòng)資產(chǎn)總額的31.2%；A中小企業(yè)存貨存量水平與B中小企業(yè)存貨存量水平相持平。

（3）短期借款、應(yīng)付賬款、預(yù)收賬款指標(biāo)分析

A中小企業(yè)與B中小企業(yè)短期借款存量均為0。A中小企業(yè)應(yīng)付賬款存量為59，664，343.63元，占流動(dòng)負(fù)債總額的80.8 %；B中小企業(yè)應(yīng)付賬款存量為52，677，175.44元，占流動(dòng)負(fù)債總額的43.4%；A中小企業(yè)應(yīng)付賬款存量顯著高于B中小企業(yè)。A中小企業(yè)預(yù)收賬款存量為1，103，182.35元，占流動(dòng)資產(chǎn)總額的1.5%；B中小企業(yè)預(yù)收賬款存量為21，007，457.44元，占流動(dòng)資產(chǎn)總額的17.3%；A中小企業(yè)預(yù)收賬款存量水平顯著低于B中小企業(yè)。

三、A中小企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理存在的問(wèn)題

篇(4)

融資,即資金的融通。本文所涉及的融資是狹義上的融資,即資金的融入。融資管理是整個(gè)財(cái)務(wù)管理三項(xiàng)核心內(nèi)容之一,另外兩項(xiàng)分別是投資管理和分配管理。在這三項(xiàng)核心內(nèi)容中,融資是整個(gè)企業(yè)的資金運(yùn)作的起點(diǎn),并且通過(guò)融資獲取所需的資金是整個(gè)企業(yè)能夠正常開(kāi)展生產(chǎn)活動(dòng)和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的前提。因此,融資策略的選擇對(duì)于一家企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī),甚至是生死存亡都扮演著極為重要的角色。

在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)體系中,公司的資金主要來(lái)源有通過(guò)公司內(nèi)部積累資金、以股本方式融資和以債務(wù)方式融資等,捐贈(zèng)收入等項(xiàng)目來(lái)源并不穩(wěn)定,本文不將其作為主要來(lái)源之一。從另一角度上看,資金融通可分為長(zhǎng)期融資和短期融資。長(zhǎng)期融資包括普通股融資、優(yōu)先股融資和長(zhǎng)期負(fù)債融資、融資租賃方式等;短期融資主要有商業(yè)信用、商業(yè)票據(jù)、短期融資券和短期借款等。本文以第二種方式,即以長(zhǎng)、短期融資來(lái)將其劃分。

流動(dòng)資產(chǎn)是公司在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中短期置存的資產(chǎn),是資產(chǎn)的重要組成部分。流動(dòng)資產(chǎn)有著周轉(zhuǎn)速度快、變現(xiàn)能力強(qiáng)、形態(tài)多樣化等特點(diǎn)。流動(dòng)資產(chǎn)的管理水平高低會(huì)直接影響公司的盈利能力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力。如何采用合適的融資方式來(lái)對(duì)流動(dòng)資產(chǎn)進(jìn)行融資也是公司一項(xiàng)必須要解決好的課題。

在目前中國(guó)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下,尋找到一種合適的流動(dòng)資產(chǎn)融資策略的重要性更是愈發(fā)凸顯。我國(guó)目前大中型企業(yè),尤其是大型國(guó)企,在流動(dòng)資產(chǎn)的管理能力存在不足。造成這些現(xiàn)象的主要原因是多樣的,既有傳統(tǒng)體制固有的問(wèn)題,也是由于一定程度上對(duì)于流動(dòng)資產(chǎn)融資策略的研究不發(fā)達(dá)的緣故。

本文將采用風(fēng)險(xiǎn)中性的假設(shè)來(lái)逐步推導(dǎo),試圖尋求一種適合風(fēng)險(xiǎn)中性世界的流動(dòng)資產(chǎn)融資策略。并逐步延伸,尋求一種適合中國(guó)國(guó)情的流動(dòng)資產(chǎn)融資方式。

綜上所述,本文將結(jié)合中國(guó)國(guó)情和風(fēng)險(xiǎn)中性理論,來(lái)深入研究流動(dòng)資產(chǎn)融資理論,以尋找出合適的資產(chǎn)融資策略。

本文將分為以下幾個(gè)部分:上述引言部分是對(duì)本文研究的內(nèi)容、目的、意義的介紹;其次是理論的回顧,這部分將對(duì)國(guó)內(nèi)外傳統(tǒng)理論研究進(jìn)行介紹——三種流動(dòng)資產(chǎn)融資策略分類(lèi),此外,也將對(duì)在金融衍生產(chǎn)品定價(jià)中得到廣泛運(yùn)用的風(fēng)險(xiǎn)中性假設(shè)的理論進(jìn)行介紹;第三部分是進(jìn)行完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界假設(shè),進(jìn)而推導(dǎo)出在完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界中的對(duì)于流動(dòng)資產(chǎn)融資策略的新認(rèn)識(shí);第四是放開(kāi)假設(shè)條件,進(jìn)而假設(shè)出一個(gè)介于完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界和現(xiàn)實(shí)世界之間的有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界;第五部分是結(jié)合中國(guó)實(shí)際情況來(lái)尋求合適的流動(dòng)資產(chǎn)融資策略;最后是對(duì)本文所得出的結(jié)論作出概括性的總結(jié)和對(duì)本文的局限性進(jìn)行解釋。

第二章理論回顧

流動(dòng)資產(chǎn)概念與特性

流動(dòng)資產(chǎn)是指公司在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中短期置存的資產(chǎn)。這些資產(chǎn)可以在一年或一個(gè)營(yíng)業(yè)周期內(nèi)循環(huán)一次,即可以在一年或一個(gè)營(yíng)業(yè)周期內(nèi)變現(xiàn)或者耗用的資產(chǎn)。流動(dòng)資產(chǎn)包括現(xiàn)金和各種存款、存貨、應(yīng)收及預(yù)付款項(xiàng)、短期投資等等。

流動(dòng)資產(chǎn)的定義和所包括的項(xiàng)目,便使得流動(dòng)資產(chǎn)擁有以下幾點(diǎn)主要特性。

其一,是周轉(zhuǎn)速度較快。在定義中就可以看出流動(dòng)資產(chǎn)一般可以在一年或一個(gè)營(yíng)業(yè)周期內(nèi)變現(xiàn)或者耗用。其二,是變現(xiàn)能力較強(qiáng)。這在流動(dòng)資產(chǎn)的諸項(xiàng)內(nèi)容的構(gòu)成中可以看到,現(xiàn)金項(xiàng)目自不必多談,存貨等項(xiàng)目可以通過(guò)銷(xiāo)售變現(xiàn)。其三,形態(tài)多變。流動(dòng)資產(chǎn)往往從貨幣形態(tài)開(kāi)始逐步通過(guò)供應(yīng)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售等環(huán)節(jié),經(jīng)由多種形態(tài)如實(shí)物形態(tài)、債權(quán)形態(tài)等最終回到貨幣形態(tài)。

這三項(xiàng)特性,其源頭還是在于流動(dòng)資產(chǎn)的“高流動(dòng)性”上。流動(dòng)資產(chǎn)顧名思義,其流動(dòng)性在所有的資產(chǎn)中最高,這點(diǎn)在會(huì)計(jì)報(bào)表中也可以輕易看出,資產(chǎn)負(fù)債表中將各項(xiàng)資產(chǎn)按其流動(dòng)性從高至低排列,而流動(dòng)資產(chǎn)囊括了其上方的諸項(xiàng)資產(chǎn)。但是,強(qiáng)勁的流動(dòng)性固然為企業(yè)的財(cái)務(wù)安全提供了保證,但是根據(jù)財(cái)務(wù)學(xué)中“流動(dòng)性往往與盈利能力呈負(fù)相關(guān)”的原理,流動(dòng)資產(chǎn)也是所有資產(chǎn)中盈利能力較薄弱的。持有過(guò)度的流動(dòng)資產(chǎn),將會(huì)使得公司盈利能力不足,而過(guò)度持有固定資產(chǎn)則會(huì)使公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)激增。現(xiàn)代流動(dòng)資產(chǎn)理論真正研究的重心在于在抗財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)能力和盈利能力兩者之間權(quán)衡。

(二)傳統(tǒng)流動(dòng)資產(chǎn)融資理論——三種流動(dòng)資產(chǎn)融資策略分類(lèi)

在斯蒂芬·A·羅斯所著作的《公司理財(cái)》一書(shū)中,對(duì)傳統(tǒng)的流動(dòng)資產(chǎn)融資的策略做了總結(jié)。在傳統(tǒng)流動(dòng)資產(chǎn)融資理論中,斯蒂芬·A·羅斯認(rèn)為流動(dòng)資產(chǎn)可分為永久性流動(dòng)資產(chǎn)和臨時(shí)性流動(dòng)資產(chǎn)。永久性流動(dòng)資產(chǎn)是指公司的營(yíng)運(yùn)循環(huán)跌至谷地時(shí),公司依舊持有的流動(dòng)資產(chǎn),投入其中的資金是長(zhǎng)期的。而與之相對(duì),臨時(shí)性流動(dòng)資產(chǎn)是指會(huì)隨著營(yíng)運(yùn)循環(huán)中季節(jié)性和循環(huán)性波動(dòng)而變化的流動(dòng)資產(chǎn)。

在現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中,由于銷(xiāo)售水平的長(zhǎng)期上升趨勢(shì),因而往往對(duì)于總資產(chǎn)的需求從整體上也不斷上升。因此推演出對(duì)于一家成長(zhǎng)中的企業(yè),其總資產(chǎn)需求量隨著時(shí)間而表現(xiàn)出有長(zhǎng)期上升趨勢(shì)、并且圍繞著這種趨勢(shì)有季節(jié)性變動(dòng)和不可預(yù)測(cè)的逐日逐月波動(dòng)。

可以將之形象的刻畫(huà)成下圖:

如圖2-1

在圖中,我們可以看到,總資產(chǎn)需求曲線呈波動(dòng)向上,并且這種波動(dòng)趨勢(shì)無(wú)任何規(guī)律可尋。在總資產(chǎn)需求曲線的波動(dòng)向上的過(guò)程中,有一條向上的波動(dòng)區(qū)間,在這一區(qū)間的下限以上部分,就是臨時(shí)性流動(dòng)資產(chǎn),在這一下限以下部分,就是由永久性流動(dòng)資產(chǎn)和固定資產(chǎn)構(gòu)成的永久性資產(chǎn)。在圖2-1中,永久性流動(dòng)資產(chǎn)和固定資產(chǎn)被嚴(yán)格區(qū)分為上下兩部分,事實(shí)上這兩部分都是永久存在的,并無(wú)明顯界限的,只是固定資產(chǎn)在短期內(nèi)不會(huì)上升,而永久性流動(dòng)資產(chǎn)會(huì)隨著經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的上升而逐步上升。

在如何解決流動(dòng)資產(chǎn)融入資金的問(wèn)題的實(shí)質(zhì)是資本收益與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之間的權(quán)衡,在解決這一問(wèn)題的過(guò)程中,就產(chǎn)生了三種不同的融資策略——保守型融資策略、進(jìn)取型融資策略和適中型融資策略。

保守型融資策略采用了溫和的策略,認(rèn)為公司的穩(wěn)健重于盈利,因而不僅以長(zhǎng)期性資金(如股本、長(zhǎng)期負(fù)債等長(zhǎng)期融資)融入固定資產(chǎn)和永久性流動(dòng)資產(chǎn),更是以永久性資金融入臨時(shí)性流動(dòng)資金。只有部分的臨時(shí)流動(dòng)資產(chǎn)通過(guò)臨時(shí)性資金(如短期借款、短期有價(jià)證券等短期融資)融入。

如圖2-2。

進(jìn)取型融資策略則是走到了保守型融資策略的對(duì)立面,只采用部分長(zhǎng)期資金來(lái)融入固定資產(chǎn)和永久性流動(dòng)資產(chǎn),剩余的固定資產(chǎn)和永久性流動(dòng)資產(chǎn)以及全部的臨時(shí)型流動(dòng)資產(chǎn)都采用短期資金來(lái)融入。該種經(jīng)營(yíng)者往往將公司的利潤(rùn)置于第一位。

如圖2-3

適中型是以上兩種方法的折衷,以短期資金來(lái)融通臨時(shí)性流動(dòng)資產(chǎn),而用長(zhǎng)期資金來(lái)融通永久性流動(dòng)資產(chǎn)和固定資產(chǎn)。

如圖2-4

這三種不同的流動(dòng)資產(chǎn)融資策略,體現(xiàn)了三種不同的經(jīng)營(yíng)者價(jià)值觀,很直白的體現(xiàn)了三種融資方式。但是其間的高下,并無(wú)法直接通過(guò)以上直觀的表述得出,要結(jié)合確實(shí)的環(huán)境來(lái)得出。

以下,我將引入風(fēng)險(xiǎn)中性概念來(lái)進(jìn)一步進(jìn)行解釋。

(三)風(fēng)險(xiǎn)中性世界概念發(fā)展回顧

風(fēng)險(xiǎn)中性定義始見(jiàn)于金融領(lǐng)域,主要用于對(duì)期權(quán)、期貨的定價(jià)。風(fēng)險(xiǎn)中性假設(shè)和風(fēng)險(xiǎn)中性概率在赫爾的《期權(quán)、期貨和其它衍生證券》等關(guān)于金融衍生產(chǎn)品的書(shū)籍中常有出現(xiàn),風(fēng)險(xiǎn)中性概率在DarrellDuffie的“DynamicAssetPricingTheory”中有所描述,風(fēng)險(xiǎn)中性和風(fēng)險(xiǎn)中性概率在宋逢明著的“金融工程原理—無(wú)套利均衡分析”中也對(duì)進(jìn)行了一定的分析。風(fēng)險(xiǎn)中性最初是在Black-Scholes微分方程[注1]中出現(xiàn)。

Black-Scholes微分方程是用于為期權(quán)或與期權(quán)相似的擁有選擇權(quán)的投資項(xiàng)目的定價(jià)或估值公式而被廣泛應(yīng)用。在Black-Scholes微分方程中沒(méi)有任何與投資風(fēng)險(xiǎn)偏好相關(guān)的變量,在該方程中出現(xiàn)了以下變量:股票的當(dāng)前價(jià)格、股票價(jià)格方差、期權(quán)規(guī)定的執(zhí)行價(jià)格、執(zhí)行時(shí)間和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率,這些變量都獨(dú)立于風(fēng)險(xiǎn)偏好,這是因?yàn)榕c投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好密切相關(guān)的股票預(yù)期收益率這一關(guān)鍵變量已經(jīng)在方程的推導(dǎo)過(guò)程中消除。從而在對(duì)期權(quán)進(jìn)行定價(jià)時(shí),任何一種風(fēng)險(xiǎn)偏好都對(duì)期權(quán)的估值不產(chǎn)生影響了。

[注1]Black-Scholes方程的公式為;

其中Ct為t時(shí)刻看漲期權(quán)的價(jià)格;St為股票t時(shí)刻價(jià)值;X為股票的執(zhí)行價(jià)格;

N(d2)為風(fēng)險(xiǎn)中性世界中期權(quán)的執(zhí)行可能性,X·N(d2)為執(zhí)行價(jià)格乘以支付執(zhí)行價(jià)格概率;St·N(d1)·表示以下變量:風(fēng)險(xiǎn)中性世界中當(dāng)執(zhí)行時(shí)股價(jià)高于執(zhí)行價(jià)時(shí),該變量等于股價(jià),其他情況下都為0。為股票價(jià)格波動(dòng)的標(biāo)準(zhǔn)差;

rf為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率,T為執(zhí)行時(shí)間。

,。

約翰·赫爾:《期權(quán)、期貨和其他衍生產(chǎn)品》第11章,第216頁(yè),(華夏出版社)

在此以后,該方程還額外提出了一個(gè)假設(shè):所有的投資者都是風(fēng)險(xiǎn)中性的,這個(gè)世界就是風(fēng)險(xiǎn)中性世界。在風(fēng)險(xiǎn)中性的世界中,我們就可以用任意的收益率來(lái)代替預(yù)期收益率,進(jìn)一步我們可以用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率來(lái)替代證券的預(yù)期收益率。此后,有學(xué)者證明把在風(fēng)險(xiǎn)中性世界中求出的Black-Scholes微分方程解放到風(fēng)險(xiǎn)厭惡世界中時(shí)也是有效的。在風(fēng)險(xiǎn)中性的世界中,投資者的預(yù)期收益率為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率,投資世界的風(fēng)險(xiǎn)中性假設(shè)便是指世界是風(fēng)險(xiǎn)中性的,世界是風(fēng)險(xiǎn)中性的便蘊(yùn)涵著:投資者的預(yù)期收益率為不要求風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)臒o(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。

以上是風(fēng)險(xiǎn)中性在衍生證券定價(jià)領(lǐng)域的基本理論框架。此后,Hull從實(shí)用角度(1993),Wilmott、Howison和Dewynne從微分角度(1995)對(duì)衍生證券定價(jià)進(jìn)行了進(jìn)一步的論述。使得風(fēng)險(xiǎn)中性的應(yīng)用領(lǐng)域進(jìn)一步擴(kuò)大,但其使用范圍依舊被局限于金融產(chǎn)品及其衍生產(chǎn)品的定價(jià)領(lǐng)域。

(四)風(fēng)險(xiǎn)中性概念定義

風(fēng)險(xiǎn)中性在之前的Black-Scholes微分方程在期權(quán)等衍生證券的應(yīng)用的介紹中已經(jīng)基本給出了基本描述:

風(fēng)險(xiǎn)中性是指投資者對(duì)于任何投資項(xiàng)目不考慮這一項(xiàng)目所包含的風(fēng)險(xiǎn),不要求風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià),只要求無(wú)風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率的情況。

所有投資者都是風(fēng)險(xiǎn)中性的世界被稱為風(fēng)險(xiǎn)中性世界。

風(fēng)險(xiǎn)中性世界是與現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境不同,現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境被認(rèn)為是風(fēng)險(xiǎn)厭惡世界。在現(xiàn)實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)厭惡世界中,投資者并不會(huì)無(wú)視風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)厭惡者往往會(huì)規(guī)避高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目;而風(fēng)險(xiǎn)偏好者也不會(huì)只要求無(wú)風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率,他們會(huì)根據(jù)不同的投資項(xiàng)目中所包含的風(fēng)險(xiǎn)程度,要求不同的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià),以尋求風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。

本文所采用的風(fēng)險(xiǎn)中性定義與在衍生產(chǎn)品定價(jià)中采用的定義并不完全相同。并且在此后的論述中,將不再涉及金融衍生產(chǎn)品的定價(jià)問(wèn)題,僅僅借用風(fēng)險(xiǎn)中性及風(fēng)險(xiǎn)中性世界的定義進(jìn)行進(jìn)一步分析。

第三章在完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界中的對(duì)于流動(dòng)資產(chǎn)融資策略的新認(rèn)識(shí)

在對(duì)原有傳統(tǒng)的流動(dòng)資產(chǎn)融資策略分類(lèi)和風(fēng)險(xiǎn)中性世界進(jìn)行介紹后,本文將通過(guò)一系列假設(shè)來(lái)進(jìn)行進(jìn)一步分析。

(一)完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界的假設(shè)

在對(duì)風(fēng)險(xiǎn)中性世界的概念進(jìn)行介紹后,我在此處定義一個(gè)更為具體的“完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界”,以方便此后的分析,并且區(qū)分下文我將定義的“有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界”。

對(duì)于“完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界”,本文作出以下假設(shè):

在“完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界”中,所有投資者沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià),對(duì)于任何一種投資都要求相同的投資回報(bào)率,而無(wú)論其風(fēng)險(xiǎn)高低。

在“完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界”中,沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)厭惡或偏好的行為,即投資者不僅不會(huì)因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)的上升而要求更高的投資回報(bào)率,并且對(duì)任何的項(xiàng)目都會(huì)進(jìn)行相同的投資,而不會(huì)選擇拒絕進(jìn)行投資。

市場(chǎng)是無(wú)摩擦的,資金的融通沒(méi)有交易成本,即融資的唯一成本是對(duì)于資金供給者的投資回報(bào),即股利和利息。

資金的融入沒(méi)有時(shí)間間隔,即無(wú)論長(zhǎng)期融資還是短期融資都可以在作出融資決策后,將立即獲得所需資金。

發(fā)行股票或債券沒(méi)有準(zhǔn)入門(mén)檻。

不存在政府,即沒(méi)有政府的市場(chǎng)干預(yù)與任何稅收問(wèn)題。

在此處,對(duì)于“完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界”的假設(shè)非?？量?與現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)環(huán)境有著巨大的差別,但是對(duì)于簡(jiǎn)化討論過(guò)程有著重大的幫助。

在對(duì)完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界進(jìn)行了假設(shè)之后,實(shí)施上排除了以下幾點(diǎn)因素:第一,風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于企業(yè)的影響。第二,不符合完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)假設(shè)的因素。在進(jìn)行了如此的假設(shè)之后,我們可以看到,對(duì)于一項(xiàng)投資項(xiàng)目的價(jià)值的影響僅僅被限制在了流動(dòng)性方面,這樣就有利于我們簡(jiǎn)化對(duì)于問(wèn)題的討論。

(二)在完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界中流動(dòng)資產(chǎn)融資策略選擇的影響

在對(duì)“完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界”進(jìn)行了定義之后,本文將對(duì)市場(chǎng)對(duì)于公司采用的對(duì)于流動(dòng)資產(chǎn)的融資策略的選擇的反應(yīng)進(jìn)行分析與論述。

1、進(jìn)取型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略分析

在“完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界”中,本文首先對(duì)于進(jìn)取型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略進(jìn)行分析。在進(jìn)取型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略中,如2.2節(jié)所述,企業(yè)往往通過(guò)冒險(xiǎn)的手段,不僅以臨時(shí)性資金融入臨時(shí)流動(dòng)資產(chǎn),更是以臨時(shí)性資金融入固定資產(chǎn)和永久性流動(dòng)資產(chǎn),只有部分的通過(guò)永久性資金融入。

在完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界里,通過(guò)4.1節(jié)的定義,我們可以發(fā)現(xiàn),在這樣一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)中性世界中,融資成本只只取決于流動(dòng)性,即長(zhǎng)期資金的融資成本高于短期的融資成本。這樣的話,如果其他條件不發(fā)生改變,則盡量采用臨時(shí)性資金會(huì)貌似會(huì)更有利。

但是,采用臨時(shí)性資金短期融資是否會(huì)對(duì)其他因素產(chǎn)生影響呢?從目前主流的財(cái)務(wù)學(xué)中來(lái)看,將會(huì)對(duì)公司的價(jià)值產(chǎn)生影響的主要因素劃分為償債能力和獲利能力以及營(yíng)運(yùn)能力、發(fā)展能力等等。流動(dòng)資產(chǎn)的融資策略一般不會(huì)對(duì)企業(yè)的營(yíng)運(yùn)能力和發(fā)展能力產(chǎn)生重大影響,因而真正受到影響的因素是償債能力和獲利能力。以下將從這兩方面開(kāi)展分析。

償債能力分為長(zhǎng)期償債能力和短期償債能力之分?？疾扉L(zhǎng)期償債能力的指標(biāo)主要有資產(chǎn)負(fù)債率、產(chǎn)權(quán)比率、權(quán)益乘數(shù)和已獲利息保證倍數(shù)等;考察短期償債能力主要有流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、現(xiàn)金比率等。長(zhǎng)期償債能力主要與企業(yè)的長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)有關(guān),而對(duì)于短期負(fù)債和剛性債務(wù)的償還多與短期償債能力相關(guān),因此本文所指的償債能力為短期償債能力。

在完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界中,由于本文對(duì)其的假設(shè)條件1:所有投資者沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià),對(duì)于任何一種投資都要求相同的投資回報(bào)率,而無(wú)論其風(fēng)險(xiǎn)高低;和假設(shè)條件2:沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)厭惡或偏好的行為,即投資者不僅不會(huì)因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)而提高要求的更高的投資回報(bào)率,并且對(duì)任何的項(xiàng)目都會(huì)進(jìn)行相同的投資,而不會(huì)選擇拒絕進(jìn)行投資。因而,企業(yè)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)被大大的降低了。當(dāng)企業(yè)面臨財(cái)務(wù)困境時(shí),由于假設(shè)4:資金的融入沒(méi)有時(shí)間間隔,即無(wú)論長(zhǎng)期融資還是短期融資都可以在作出融資決策后,立即獲得所需資金;和假設(shè)5:發(fā)行股票或債券沒(méi)有準(zhǔn)入門(mén)檻。公司即便風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)很大,依然能夠從資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)上融通足夠量的資金。特別是假設(shè)2,由于在這個(gè)完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界里,投資者不會(huì)因?yàn)橐患移髽I(yè)的風(fēng)險(xiǎn)而選擇規(guī)避。這就保證了企業(yè)無(wú)論面臨何種財(cái)務(wù)困境,都能夠輕松融到資金而度過(guò)難關(guān)。在這樣的一個(gè)完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界里,任何的一家公司無(wú)論其規(guī)模大小或經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和蘊(yùn)涵著的風(fēng)險(xiǎn),都沒(méi)有因償債能力被逼至極限而破產(chǎn)的可能。因此,在這樣的一個(gè)完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界中,所有的企業(yè)的償債能力都趨向于無(wú)窮。

從獲利能力角度分析,當(dāng)公司所需求的臨時(shí)性流動(dòng)資產(chǎn)量一定時(shí),在進(jìn)取型的流動(dòng)資產(chǎn)融資策略下,流動(dòng)資產(chǎn)的融資成本就可劃分為用來(lái)融入部分固定資產(chǎn)和部分永久性流動(dòng)資產(chǎn)的長(zhǎng)期資金,和用來(lái)融入全部的臨時(shí)型流動(dòng)資產(chǎn)和剩余的固定資產(chǎn)和永久性流動(dòng)資產(chǎn)的短期資金。設(shè)融資總成本為A;用來(lái)融入部分固定資產(chǎn)和部分永久性流動(dòng)資產(chǎn)的長(zhǎng)期資金的成本為A長(zhǎng)1,用來(lái)融入剩余的固定資產(chǎn)和永久性流動(dòng)資產(chǎn)的短期資金的成本為A短1,用來(lái)融入全部的臨時(shí)型流動(dòng)資產(chǎn)的短期資金的成本為A短2。于是就有A=A長(zhǎng)1+A短1+A短2。在這三項(xiàng)中,由于流動(dòng)性越強(qiáng),其盈利能力越弱,因而對(duì)于投資者來(lái)說(shuō),給出的臨時(shí)性流動(dòng)資金的使用價(jià)格低于長(zhǎng)期資金的使用價(jià)格。因此,在資金的來(lái)源無(wú)限的情況下,更多的使用臨時(shí)性資金的確使得資金總成本更低。此外,使用臨時(shí)性資金還有另一項(xiàng)優(yōu)勢(shì),那就是靈活性。從圖2-1中我們可以看到,臨時(shí)性流動(dòng)資產(chǎn)的需求并不穩(wěn)定,擁有臨時(shí)性的資金可以迅速根據(jù)臨時(shí)性流動(dòng)資產(chǎn)的需求的變化而變化,從而省去了由于持有過(guò)量的流動(dòng)資金而產(chǎn)生的融資成本。

2、保守型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略分析

在“完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界”中,對(duì)進(jìn)取型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略進(jìn)行分析后,本文將通過(guò)對(duì)進(jìn)取型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略和與其相反的保守型融資策略進(jìn)行比照。

在保守型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略中,如2.2節(jié)所述,企業(yè)不愿冒著資金短缺的危險(xiǎn),因而不僅是固定資產(chǎn)和永久性流動(dòng)資產(chǎn)以永久性資金融入,臨時(shí)性流動(dòng)資金也有一部分是以永久性資金融入,只有部分的臨時(shí)流動(dòng)資產(chǎn)是通過(guò)臨時(shí)性資金融入。

從償債能力上來(lái)看,由于公司的一部分流動(dòng)資產(chǎn)是以長(zhǎng)期資金的方式融通,因而在一般狀況下較進(jìn)取型流動(dòng)資產(chǎn)擁有更高的安全系數(shù)。但是在“完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界”中,如前文所述,資金在這樣的一個(gè)完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界中是幾近無(wú)限的,因而同樣是抗風(fēng)險(xiǎn)能力是無(wú)限,因而事實(shí)上保守型和進(jìn)取型在這個(gè)世界中的償債能力是相同的。

再?gòu)墨@利能力角度進(jìn)行分析,保守型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略采用了更多的長(zhǎng)期資金來(lái)達(dá)到融通流動(dòng)資產(chǎn)的目的。設(shè)融資總成本為B;用于融入固定資產(chǎn)和永久性流動(dòng)資產(chǎn)的長(zhǎng)期資金成本為B長(zhǎng)1,用于融入臨時(shí)性流動(dòng)資金的長(zhǎng)期性資金的成本為B長(zhǎng)2,用于融入剩余臨時(shí)流動(dòng)資產(chǎn)的臨時(shí)性資金的成本為B短1。于是有B=B長(zhǎng)1+B長(zhǎng)2+B短1。在這三項(xiàng)中,很明顯,B的構(gòu)成中,短期資金的比重遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于A,(B短1<A短2<A短1+A短2)。短期資金的比重下降,會(huì)引起融資總成本的上升。此外,在采用了保守型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略后,由于長(zhǎng)期型資金是無(wú)法在短期內(nèi)增減的,因此當(dāng)處于如圖2-2中所示的總需求最低點(diǎn)時(shí),多余的資金將造成無(wú)謂的損失。因此,從這一角度上來(lái)說(shuō),在完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界中,保守型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略成本高于進(jìn)取型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略。

3、適中型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略分析

適中型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略介于保守型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略和進(jìn)取型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略之間,以短期資金來(lái)融通臨時(shí)性流動(dòng)資產(chǎn),以長(zhǎng)期資金來(lái)融通永久性流動(dòng)資產(chǎn)和固定資產(chǎn)。

在償債能力方面,適中型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略與以上兩種策略相同,抗風(fēng)險(xiǎn)能力都是趨于無(wú)限。

在盈利能力方面,適中型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略的融資成本介于兩者之間,設(shè)融資總成本為C,設(shè)用以融通臨時(shí)性流動(dòng)資產(chǎn)的短期資金的成本為C短,用以融通永久性流動(dòng)資產(chǎn)和固定資產(chǎn)的長(zhǎng)期資金的成本為C長(zhǎng)。在適中型中的短期資金比例介于進(jìn)取型和保守之間,(B短1<C短=A短2<A短1+A短2)。此外,由于適中型采用短期資金融通臨時(shí)型流動(dòng)資產(chǎn),因而不存在因?yàn)橘Y金閑置而產(chǎn)生的無(wú)謂損失。因此,適中型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略的盈利能力介于進(jìn)取型和保守型之間。

(三)完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界中理性的流動(dòng)資產(chǎn)融資策略選擇

在通過(guò)上文的分析之后,可以看到在完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界里,由于企業(yè)可以通過(guò)不受任何限制地在貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)上獲取資金,因而無(wú)論采用何種流動(dòng)資產(chǎn)融資策略,都沒(méi)有因?yàn)樨?cái)務(wù)拮據(jù)而發(fā)生財(cái)務(wù)拮據(jù)成本甚至是破產(chǎn)的可能性,換句話說(shuō)也就是其償債能力都趨于無(wú)窮。因此,在這樣的一種完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界里,采用何種融資策略都不影響其償債能力。

再?gòu)墨@利能力上看,我們采用加權(quán)平均資本成本來(lái)分析,即RWACC,本文所定義的這種RWACC,不是以債務(wù)或股權(quán)來(lái)區(qū)分其資本結(jié)構(gòu),而是以長(zhǎng)短期資金來(lái)劃分其資本結(jié)構(gòu)。設(shè)以L代表長(zhǎng)期資金,S代表短期資金,RL代表長(zhǎng)期資金成本,RS代表短期資金成本。因此,RWACC可以改寫(xiě)成:

從這個(gè)公式中可以看出,由于RL>RS,因此使得S的比重增加,有利于使RWACC下降。在三種流動(dòng)資產(chǎn)融資策略中,前文已論述指出:

B短1<C短=A短2<A短1+A短2。因而,進(jìn)取型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略選取了最多的短期資金作為其資金來(lái)源。其盈利能力最強(qiáng)。適中型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略的短期資金比重其次,因此其盈利能力居中。保守型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略的短期資金比重最低,因此其盈利能力最差。

我們?cè)谕耆L(fēng)險(xiǎn)中性世界中,可以進(jìn)行進(jìn)一步推論:應(yīng)當(dāng)在資本結(jié)構(gòu)中完全采用短期資金進(jìn)行融通。

從公式,我們可以看到,如果令L=0,S=L+S,則公式變?yōu)?其加權(quán)平均資本成本達(dá)到最低,等于短期資金成本。

所以,在完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界中,理性的流動(dòng)資產(chǎn)融資策略是采用極端進(jìn)取的理念,將全部資產(chǎn)——而不僅僅是部分的流動(dòng)資產(chǎn),都以短期資金融通。

第四章在有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界中的對(duì)于流動(dòng)資產(chǎn)融資策略的新認(rèn)識(shí)

在對(duì)完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界中的流動(dòng)資產(chǎn)融資策略進(jìn)行了分析后,我們發(fā)現(xiàn),在這樣一個(gè)世界中,可以無(wú)限制地融通資金事實(shí)上就意味著市場(chǎng)上的資金是無(wú)限量。這一假設(shè)與經(jīng)濟(jì)學(xué)中的資源稀缺假設(shè)向左,因此,這樣的一個(gè)世界是不可能存在的。

因此,我們就需要更改假設(shè),進(jìn)行進(jìn)一步的分析。

(一)有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界的假設(shè)

在對(duì)之前的完全風(fēng)險(xiǎn)中性進(jìn)行了假設(shè)與分析后,本文將更改假設(shè),使其有更大的適用范圍。

對(duì)于“有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界”,本文作出以下假設(shè):

在“有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界”中,所有投資者沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià),對(duì)于任何一種投資都要求相同的投資回報(bào)率,而無(wú)論其風(fēng)險(xiǎn)高低。

在“完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界”中,有風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避行為,投資者雖然不會(huì)因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)的集聚而要求更高的投資回報(bào)率,但是會(huì)選擇拒絕進(jìn)行投資。

市場(chǎng)是無(wú)摩擦的,資金的融通沒(méi)有交易成本,即融資的唯一成本是對(duì)于資金供給者的投資回報(bào),即股利和利息。

資金的融入沒(méi)有時(shí)間間隔,即無(wú)論長(zhǎng)期融資還是短期融資都可以在作出融資決策后,立即獲得所需資金。

發(fā)行股票或債券沒(méi)有準(zhǔn)入門(mén)檻。

不存在政府,即沒(méi)有政府的市場(chǎng)干預(yù)與任何稅收問(wèn)題。

這個(gè)“有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界”與“完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界”的最大區(qū)別就是:投資者不再是對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)完全漠然了,雖然市場(chǎng)上依舊不存在風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)行為,但是投資者已經(jīng)是風(fēng)險(xiǎn)厭惡的了,他們會(huì)規(guī)避高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目。

(二)在有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界中流動(dòng)資產(chǎn)融資策略選擇的影響

在有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界中,對(duì)于不同風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目,投資者已經(jīng)不再是毫無(wú)顧忌的進(jìn)行同等投資了,因而在市場(chǎng)中不存在無(wú)限資金的情況了。因此,要對(duì)三種流動(dòng)資產(chǎn)融資策略進(jìn)行重新分析。

1、進(jìn)取型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略分析

在有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界中,由于原先“完全風(fēng)險(xiǎn)中性市場(chǎng)”的第二條假設(shè)被打破,償債能力和盈利能力的分析已經(jīng)改變。因此,本文將在這兩方面重新進(jìn)行分析。

從償債能力上看,資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)上對(duì)于不同風(fēng)險(xiǎn)的公司依舊不產(chǎn)生溢價(jià),但是當(dāng)公司的風(fēng)險(xiǎn)上升后,其能夠在市場(chǎng)上通過(guò)信用或股權(quán)融到的資金總額會(huì)下降。也就是,之前完全風(fēng)險(xiǎn)中性市場(chǎng)中的無(wú)限償債能力在有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界中不存在了。公司因無(wú)法償還到期資金而將發(fā)生財(cái)務(wù)拮據(jù)成本,更為嚴(yán)重的會(huì)導(dǎo)致公司的破產(chǎn)。采用了進(jìn)取型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略,由于其短期資金的總額超過(guò)了臨時(shí)型流動(dòng)資產(chǎn)的總額,當(dāng)短期資金到期需要償還時(shí),發(fā)生流動(dòng)資金不足以補(bǔ)償債務(wù)的可能性很高,此外有相當(dāng)一部分臨時(shí)資金用以融通永久型流動(dòng)資產(chǎn)或固定資產(chǎn),這些永久型流動(dòng)資產(chǎn)往往是由存貨、應(yīng)收及預(yù)付款項(xiàng)等構(gòu)成,這些永久型流動(dòng)資產(chǎn)和固定資產(chǎn)的變現(xiàn)能力往往較差,即便成功變現(xiàn)也往往會(huì)產(chǎn)生較大的折價(jià),公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)極大。

從盈利能力上看,采用進(jìn)取型的融資策略的融資成本中支付給投資者的部分,較完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界中沒(méi)有發(fā)生很大變化。但是,由于財(cái)務(wù)拮據(jù)而產(chǎn)生的財(cái)務(wù)拮據(jù)成本的發(fā)生可能性大大增加。在拮據(jù)成本中,不僅有包括上文所提到的由于永久型流動(dòng)資產(chǎn)和固定資產(chǎn)的強(qiáng)行變現(xiàn)而導(dǎo)致的折價(jià)損失,還有因?yàn)楣居捎谪?cái)務(wù)狀況不穩(wěn)而導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)者無(wú)心經(jīng)營(yíng),員工對(duì)于工作產(chǎn)生懈怠和對(duì)公司的信任度下降等情況,在這樣的情況下,公司原有的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)必然會(huì)受到影響。此外,對(duì)于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)需要有必要的流動(dòng)資產(chǎn),當(dāng)被迫變賣(mài)流動(dòng)資產(chǎn)以償還欠款時(shí),就會(huì)由于如原材料等資產(chǎn)的不足而無(wú)法充分的發(fā)揮生產(chǎn)潛能,造成機(jī)會(huì)成本。此外,財(cái)務(wù)危機(jī)的發(fā)生,也對(duì)各利益相關(guān)者對(duì)于公司的信心產(chǎn)生打擊。

因此,事實(shí)上采用進(jìn)取型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略的融資總成本為:長(zhǎng)期資金的融資成本+短期資金的融資成本+財(cái)務(wù)拮據(jù)成本。其中,長(zhǎng)期資金的融資成本與短期資金的融資成本之和與短期資金占所有資金的比例成反向關(guān)系,而財(cái)務(wù)拮據(jù)成本與短期資金占所有資金的比例成正向關(guān)系。因此,在在有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界中,融資成本不再簡(jiǎn)單地與短期資金占所有資金的比例成反比。

2、保守型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略分析

相對(duì)于進(jìn)取型在有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界中,缺點(diǎn)的逐漸顯露,保守型在有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界中,卻逐漸展現(xiàn)出其優(yōu)勢(shì)。

從償債能力角度看,保守型融資策略,由于其短期資金量少于臨時(shí)型流動(dòng)資產(chǎn)量,因而其安全性較高。由于長(zhǎng)期資金往往會(huì)轉(zhuǎn)換為存貨等不易變現(xiàn)的資產(chǎn),而短期資金會(huì)以現(xiàn)金和短期投資的有價(jià)證券形式出現(xiàn),因此速動(dòng)比率和支付能力系數(shù)會(huì)較進(jìn)取型高,因此其可能面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于進(jìn)取型。

在盈利能力方面,采用保守型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略,在長(zhǎng)期資金的融資成本與短期資金的融資成本之和上,依舊高于進(jìn)取型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略。但是,在因財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)而產(chǎn)生的財(cái)務(wù)拮據(jù)成本上卻小于進(jìn)取型。財(cái)務(wù)拮據(jù)成本是由于公司的不合理借債和過(guò)度借債產(chǎn)生,采用保守型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略,其債務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)于進(jìn)取型,其長(zhǎng)期資金比重高于短期資金。并且,如前文所述,在完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界中,進(jìn)取型的流動(dòng)資產(chǎn)融資策略會(huì)極端地完全采用短期借款進(jìn)行融資,而保守型策略的選擇者,在長(zhǎng)期資金的籌集中,相當(dāng)一部分會(huì)采用股本這一永久資金形式籌集,這就更進(jìn)一步降低了風(fēng)險(xiǎn)。因此財(cái)務(wù)拮據(jù)成本小于進(jìn)取型。

3、適中型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略分析

適中型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略的償債能力和盈利能力的分析與,在完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界中相似,其償債能力和盈利能力依舊是介于保守型策略和進(jìn)取型策略之間。

因此,本文在此就不再作更多的贅述。

(三)有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界中理性的流動(dòng)資產(chǎn)融資策略選擇

在對(duì)三種融資策略進(jìn)行了逐項(xiàng)分析后,我們可以得出結(jié)論:與完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界不同,有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界中,風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于投資者開(kāi)始產(chǎn)生影響,償債能力三種選擇策略不再相同,進(jìn)取型的風(fēng)險(xiǎn)上升至三者中的最高,而保守型為三者中的最低。

此外在盈利能力上,也無(wú)法簡(jiǎn)單地用RWACC進(jìn)行完全衡量,除了在作出融資決策時(shí)可明確預(yù)知的長(zhǎng)短期融資成本外,還要加上由于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)而產(chǎn)生的財(cái)務(wù)拮據(jù)成本。

正是由于“風(fēng)險(xiǎn)”這一變量的介入,使得原先在完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界中作出的采用極端進(jìn)取型融資決策在有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界中已經(jīng)不再適用了。并且,何種策略最佳在有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界中已經(jīng)無(wú)法簡(jiǎn)單作出。

因?yàn)?融資總成本=長(zhǎng)期資金的融資成本+短期資金的融資成本+財(cái)務(wù)拮據(jù)成本。流動(dòng)資金所占的比重已經(jīng)不再是完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界中那樣永遠(yuǎn)地與融資成本成反比,它與財(cái)務(wù)拮據(jù)成本呈正比。因此,無(wú)法簡(jiǎn)單地得出結(jié)論。

何種流動(dòng)資產(chǎn)融資策略最為合適,要結(jié)合經(jīng)營(yíng)管理者對(duì)于可能產(chǎn)生的財(cái)務(wù)拮據(jù)成本的預(yù)期與其自身的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度,方能得出。

第五章在目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下策略的選擇

在對(duì)完全和有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界的融資策略進(jìn)行分析后,本文將回到現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中進(jìn)行分析。在此,針對(duì)完全風(fēng)險(xiǎn)中性世界和有限風(fēng)險(xiǎn)中性世界的定義,本文對(duì)其現(xiàn)實(shí)世界進(jìn)行分析:

在“真實(shí)世界”中,投資者有風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià),對(duì)于蘊(yùn)含著不同的風(fēng)險(xiǎn)的投資項(xiàng)目,要求不同的投資回報(bào)率。

在“真實(shí)世界”中,有風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避行為,投資者不僅會(huì)因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)的集聚而要求更高的投資回報(bào)率,還會(huì)選擇拒絕進(jìn)行投資。

市場(chǎng)是有摩擦的,資金的融通有交易成本,即融資的成本包括對(duì)于資金供給者的投資回報(bào),即股利和利息外,還有交易費(fèi)用、稅收等。

資金的融入是有時(shí)間間隔,長(zhǎng)期融資和短期融資在作出融資決策后,無(wú)法立即獲得所需資金,要通過(guò)一定交易時(shí)間間隔,如談判時(shí)間等。

發(fā)行股票或債券有準(zhǔn)入門(mén)檻。

存在政府,即有政府的市場(chǎng)干預(yù)和稅收問(wèn)題。

現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)環(huán)境并不符合任何的一條完全風(fēng)險(xiǎn)中性或有限風(fēng)險(xiǎn)中性的假設(shè),風(fēng)險(xiǎn)中性假設(shè)的理想世界的徹底被打破引入了更多的將會(huì)影響決策的變量,其中發(fā)生了最為重要的改變就是風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的被引入。

風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)使得原先在分析盈利能力時(shí),對(duì)于投資者不會(huì)因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)增長(zhǎng)而造成要求更高的回報(bào)率的假設(shè)被打破。當(dāng)采用進(jìn)取型流動(dòng)資產(chǎn)融資策略時(shí),其所蘊(yùn)涵著的風(fēng)險(xiǎn)上升會(huì)導(dǎo)致資金提供者要求更高的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率。債權(quán)人會(huì)提高借款利率,而股東會(huì)要求更高的分紅比例,以求抵補(bǔ)他們可能遭受的公司因無(wú)力償還債務(wù)而破產(chǎn)時(shí),會(huì)帶來(lái)的損失。因此,公司由于大量地采用了短期資金進(jìn)行融通而產(chǎn)生的較低的融資成本,會(huì)被資金提供者所要求的更高的回報(bào)率所縮小,甚至是抵消。因此,原先進(jìn)取型融資策略在融資成本——也就是盈利能力上的優(yōu)勢(shì)被進(jìn)一步縮小。而其所可能遭到的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)并沒(méi)有因?yàn)槿谫Y成本的上升而下降,反而因?qū)τ诶⒒蚬衫蟮呐蛎浂┥霞铀?/p>

與進(jìn)取型策略不同,保守型策略所遭到的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)將會(huì)較小,因?yàn)槠淇赡墚a(chǎn)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)比進(jìn)取型來(lái)得小。同時(shí),保守型的流動(dòng)資產(chǎn)融資策略,在抵抗財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)方面的優(yōu)勢(shì)并沒(méi)有喪失反而增大。

最后,結(jié)合中國(guó)目前所面臨的現(xiàn)實(shí)情況,即社會(huì)誠(chéng)信度較低、流動(dòng)資產(chǎn)管理能力不足等客觀因素,保守型流動(dòng)資產(chǎn)管理策略的優(yōu)勢(shì)得到進(jìn)一步體現(xiàn)。

由于中國(guó)目前公司的誠(chéng)信度較低,因而理性的公司應(yīng)當(dāng)采用相對(duì)較緊的信用政策,以求最大限度地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。因而在中國(guó)如果采用短期資金融資,就有可能要面臨更短的還款時(shí)限,和更多次數(shù)的進(jìn)行借款。這對(duì)于一個(gè)有摩擦的市場(chǎng)是不利的,因?yàn)槊看魏炗喗杩詈贤⒉荒芗皶r(shí)履行,并且交易成本的介入會(huì)加大其財(cái)務(wù)成本。

在另一方面,中國(guó)的流動(dòng)資產(chǎn)管理能力往往較為薄弱,這也就意味著發(fā)生超出公司原先預(yù)期的情況時(shí)有發(fā)生。一旦出現(xiàn)超出原先預(yù)期,當(dāng)短期資金到期,而流動(dòng)資產(chǎn)中的非現(xiàn)金項(xiàng)目又無(wú)法按照原計(jì)劃轉(zhuǎn)換成貨幣形式時(shí),財(cái)務(wù)危機(jī)就發(fā)生了。因此,比照發(fā)達(dá)國(guó)家的流動(dòng)資產(chǎn)管理體系,中國(guó)薄弱的流動(dòng)資產(chǎn)管理能力又加劇了風(fēng)險(xiǎn)。

結(jié)合以上兩點(diǎn),對(duì)于目前中國(guó)的經(jīng)濟(jì)形式和流動(dòng)資產(chǎn)管理現(xiàn)狀,本文作出以下結(jié)論:在中國(guó),現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)狀況下,應(yīng)采用保守型的流動(dòng)資產(chǎn)融資策略。

第六章總結(jié)及局限性分析

本文采用了兩種風(fēng)險(xiǎn)中性假設(shè)來(lái)逐步分析流動(dòng)資產(chǎn)融資策略。

完全風(fēng)險(xiǎn)中性的假設(shè),其適用范圍最為有限,但是在這樣的世界中得出的結(jié)論卻最為明確而又直接:采用極端的進(jìn)取型融資策略,即完全采用短期資金融通所有資產(chǎn),可以使得融資成本最低。這是由于在完全風(fēng)險(xiǎn)中性的世界中,公司的償債能力是無(wú)限的。

有限風(fēng)險(xiǎn)中性的假設(shè),將之前的完全風(fēng)險(xiǎn)中性的假設(shè)條件放寬成后,風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始產(chǎn)生影響,進(jìn)取型的融資成本優(yōu)勢(shì)就被由于風(fēng)險(xiǎn)而造成的財(cái)務(wù)拮據(jù)成本而減小。

最終,所有條件放開(kāi)后,在目前中國(guó)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下,由于社會(huì)誠(chéng)信度較低、流動(dòng)資產(chǎn)管理能力不足等現(xiàn)實(shí)情況,風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)一步加強(qiáng)。因此,采用保守型的流動(dòng)資產(chǎn)融資策略更為有利。

在本文的分析過(guò)程中采用了大量假設(shè)進(jìn)行分析,這也就使得本文的結(jié)論有很大的局限性。本文主要針對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于流動(dòng)資產(chǎn)融資策略的影響,而其他方面的因素被弱化了,可能導(dǎo)致本文結(jié)論的失真。另一方面,由于本文傾向于定性分析,而缺乏數(shù)據(jù)的支撐,使得本文結(jié)論與現(xiàn)實(shí)情況可能并不一致。

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/fen45/teach_notes/teaching-notes.html新晨

篇(5)

傳統(tǒng)償債能力分析通常是依靠財(cái)務(wù)報(bào)表提供的資料，主要運(yùn)用比率分析法，靠分析資產(chǎn)的流動(dòng)性及其與其與有關(guān)負(fù)債指標(biāo)的比較來(lái)評(píng)價(jià)短期償債能力，靠分析企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)及其資產(chǎn)與長(zhǎng)期債務(wù)的比較來(lái)評(píng)價(jià)長(zhǎng)期償債能力。這些已經(jīng)被廣泛應(yīng)用和學(xué)習(xí)的償債能力分析方法，的確可以使我們對(duì)會(huì)計(jì)主體的償債能力做出常規(guī)評(píng)價(jià)。但是，隨著經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的日益復(fù)雜多樣，已經(jīng)顯示出諸多不理想之處，概括出以下幾點(diǎn)：

（1）分析重點(diǎn)的偏離。傳統(tǒng)的償債能力分析方法沒(méi)有充分將現(xiàn)金流量指標(biāo)運(yùn)用于償債能力分析。目前銀行等金融機(jī)構(gòu)做貸款審核時(shí)，要求提供的“報(bào)表”也大多只要求為資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表，現(xiàn)金流量表則可有可無(wú)。這實(shí)際是沒(méi)有充分重視在企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)運(yùn)轉(zhuǎn)過(guò)程中的償債能力。如果企業(yè)無(wú)相對(duì)穩(wěn)定的現(xiàn)金流入或盈利，僅僅滿足于能償還到期債務(wù)，企業(yè)還算不上真正的具有高償債能力。本人認(rèn)為償債能力應(yīng)包括兩個(gè)方面的評(píng)價(jià)：一是能夠安全償還到期財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。二是有相對(duì)穩(wěn)定的現(xiàn)金流入。特別是在長(zhǎng)期償債能力分析中，應(yīng)以對(duì)業(yè)務(wù)現(xiàn)金流量的分析為重點(diǎn)。

（2）分析依據(jù)的局限性。傳統(tǒng)財(cái)務(wù)分析主要依靠對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表中各指標(biāo)的計(jì)算比較，而報(bào)表資料本身有很大的局限性，包括：1）報(bào)表信息的可靠性。由于一些公眾企業(yè)或者意向融資企業(yè)的虛增利潤(rùn)，以及個(gè)私企業(yè)的隱瞞利潤(rùn)逃避稅收的企圖，使得我國(guó)會(huì)計(jì)報(bào)表的造假行為相當(dāng)嚴(yán)重，依據(jù)報(bào)表的分析便不夠可靠。2）報(bào)表信息的有效性。報(bào)表中所反映的數(shù)據(jù)，是企業(yè)過(guò)去會(huì)計(jì)事項(xiàng)影響的結(jié)果，根據(jù)這些歷史數(shù)據(jù)計(jì)算得到的各種分析結(jié)果，對(duì)于預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)的償債能力，只有參考價(jià)值，并非完全有效。

（3）分析基礎(chǔ)有失偏頗?，F(xiàn)有的償債能力分析是建立在清算基礎(chǔ)而非持續(xù)經(jīng)營(yíng)基礎(chǔ)上的。例如，流動(dòng)比率、速動(dòng)比率以及資產(chǎn)負(fù)債率都是基于這樣的基礎(chǔ)來(lái)計(jì)算的。這種分析基礎(chǔ)不符合企業(yè)將來(lái)的實(shí)際運(yùn)行狀況，企業(yè)要生存下去就不可能將所有資產(chǎn)變現(xiàn)來(lái)償還流動(dòng)負(fù)債。

（4）表外分析方法不夠重視。傳統(tǒng)分析方法主要以表內(nèi)分析為主，事實(shí)上一方面表外隱性資產(chǎn)和隱性負(fù)債大量存在，另一方面償還負(fù)債的資金來(lái)源有多種渠道，可以資產(chǎn)變現(xiàn)，可以是經(jīng)營(yíng)中產(chǎn)生的現(xiàn)金，還可以是新的融資資金。同時(shí)，企業(yè)本身的負(fù)債中有一些良性債務(wù)，比如預(yù)收賬款，它往往只需以小于其本身價(jià)值的資產(chǎn)來(lái)償還的。這樣，只重視表內(nèi)分析顯然不能正確衡量企業(yè)的債務(wù)償還能力。

（5）某些分析指標(biāo)的不足之處。首先，現(xiàn)行指標(biāo)中概念界定不統(tǒng)一，分歧較大?，F(xiàn)行指標(biāo)中資產(chǎn)、負(fù)債等概念的界定比較模糊。例如，速動(dòng)資產(chǎn)的界定就不十分明確。有些教材界定為“流動(dòng)資產(chǎn)―存貨”，有些教材界定為“流動(dòng)資產(chǎn)―存貨―待攤費(fèi)用”。其次，現(xiàn)行有些指標(biāo)計(jì)算中沒(méi)有充分運(yùn)用穩(wěn)健性原則。例如，流動(dòng)比率計(jì)算中，作為分子一部分的應(yīng)收賬款中，沒(méi)有按年限加以區(qū)分，存貨中的冷背殘次品也沒(méi)有加以剔除等等。

二、償債能力分析方法的補(bǔ)充

鑒于傳統(tǒng)償債能力分析方法存在的某些弊端，下面的淺論可以作為補(bǔ)充方法，彌補(bǔ)傳統(tǒng)分析中的不足之處，使分析結(jié)果更為可靠。

（1）重視對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境分析。包括對(duì)行業(yè)的外部環(huán)境和內(nèi)企業(yè)部環(huán)境分析，使分析結(jié)果互相補(bǔ)充。例如，即使公司的各項(xiàng)償債能力的指標(biāo)都符合公認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)，如果該公司處于衰退期，并且是夕陽(yáng)行業(yè)且獲利能力很低的話（即息稅前利潤(rùn)率低于負(fù)債的資金成本），那么從長(zhǎng)期來(lái)看，該公司的償債能力也是不可靠的。相反，如果公司的資產(chǎn)負(fù)債比率較高，該公司處于發(fā)展階段以及朝陽(yáng)行業(yè)的話，則短期內(nèi)償債能力可能較差，但長(zhǎng)期而言，該公司的償債能力是有保證的。同樣，獲利能力的各項(xiàng)指標(biāo)，應(yīng)與公司獲取經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量的能力相結(jié)合來(lái)考慮。即使通過(guò)分析公司的獲利能力指標(biāo)而反映出公司的獲利能力一般，但該公司如果有穩(wěn)定可靠的經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流量作為保障，則該公司的獲利能力也應(yīng)是能夠持續(xù)的。

（2）對(duì)傳統(tǒng)分析中部分指標(biāo)修正。1）速動(dòng)資產(chǎn)概念的修正。建議修正后的速動(dòng)資產(chǎn)范圍：現(xiàn)金加以公允價(jià)值列示的短期投資+應(yīng)收票據(jù)+應(yīng)收賬款凈額-賬齡大于一年的應(yīng)收賬款。2）流動(dòng)負(fù)債的范圍。預(yù)收賬款是企業(yè)預(yù)先向顧客收取的銷(xiāo)貨款，并不需要企業(yè)以現(xiàn)金償還，用存貨償付即可。在計(jì)算流動(dòng)比率時(shí)，預(yù)收賬款可以作為分子中存貨的減項(xiàng)而不作為分母的一部分。在計(jì)算速動(dòng)比率時(shí)，預(yù)收賬款也可以從短期負(fù)債中扣除。

（3）增加有關(guān)現(xiàn)金流量的分析指標(biāo)。1）速動(dòng)資產(chǎn)夠用天數(shù)=（365×速動(dòng)資產(chǎn)）÷預(yù)計(jì)營(yíng)業(yè)支出總額。此指標(biāo)表明企業(yè)用速動(dòng)資產(chǎn)支付營(yíng)業(yè)支出所能維持的天數(shù)。雖然支出數(shù)是基于對(duì)未來(lái)營(yíng)業(yè)的預(yù)計(jì)而測(cè)算出來(lái)的，并沒(méi)有十分確鑿的依據(jù)，但它至少可以作為企業(yè)短期償債能力的一個(gè)補(bǔ)充數(shù)據(jù)。2）固定支出補(bǔ)償倍數(shù)=經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量÷固定費(fèi)用。固定費(fèi)用包括成本費(fèi)用類(lèi)固定支出和非成本費(fèi)用類(lèi)固定支出。該指標(biāo)反映公司支付不可避免費(fèi)用的能力，也可以據(jù)此評(píng)價(jià)公司的違約風(fēng)險(xiǎn)性。3）現(xiàn)金流量?jī)敻侗嚷?[期初現(xiàn)金余額+本年度付息與納稅前現(xiàn)金凈收入]/[利息支付額+本年到期債務(wù)/（1-所得稅率）]，該指標(biāo)用來(lái)評(píng)價(jià)企業(yè)是否在其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中產(chǎn)生了足以還債的現(xiàn)金流量。該指標(biāo)大于1，說(shuō)明企業(yè)有足夠現(xiàn)金支付利息與償還本金。

（4）其他補(bǔ)充分析法。1）企業(yè)的短期融資能力。這方面我們可以通過(guò)財(cái)務(wù)報(bào)表附注予以分析：一是分析企業(yè)短期借款的融資成本和未使用的銀行授信額度。若企業(yè)的短期借款利息較正常的貸款利息高出很多，說(shuō)明企業(yè)尚未得到金融機(jī)構(gòu)的高度信任。在這種情況下，企業(yè)發(fā)生短期債務(wù)危機(jī)時(shí)很可能要付出高額代價(jià)甚至無(wú)法應(yīng)付。未使用的信貸額度的存在往往是企業(yè)保持流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債動(dòng)態(tài)平衡能力的重要體現(xiàn)。二是企業(yè)是否具有良好的長(zhǎng)期融資環(huán)境。如是否具有配股資格、是否發(fā)行過(guò)長(zhǎng)期債券且信譽(yù)良好。良好的長(zhǎng)期融資能力往往是緩解短期流動(dòng)性危機(jī)的重要保證。三是企業(yè)的長(zhǎng)期資產(chǎn)變現(xiàn)能力。例如，若企業(yè)有大量的已上市債券和股票，均可以緩解短期流動(dòng)性問(wèn)題。2）評(píng)價(jià)流動(dòng)資產(chǎn)的質(zhì)量。高質(zhì)量的流動(dòng)資產(chǎn)應(yīng)能按照賬面價(jià)值或高于賬面價(jià)值而迅速變現(xiàn)。流動(dòng)資產(chǎn)的質(zhì)量判別應(yīng)通過(guò)分析每項(xiàng)具體的流動(dòng)資產(chǎn)項(xiàng)目來(lái)得出綜合結(jié)論。

三、結(jié)論

篇(6)

【關(guān)鍵詞】新常態(tài)營(yíng)運(yùn)資金公司績(jī)效研究

【中圖分類(lèi)號(hào)】F406.71/F425

一、引言

營(yíng)運(yùn)資金管理是財(cái)務(wù)管理的重要組成部分，營(yíng)運(yùn)資金管理的好壞直接關(guān)系企業(yè)資金的周轉(zhuǎn)，而資金周轉(zhuǎn)靈活與否關(guān)乎企業(yè)的生死存亡。據(jù)調(diào)查發(fā)現(xiàn)財(cái)務(wù)經(jīng)理在營(yíng)運(yùn)資金管理上花費(fèi)了30%的工作時(shí)間。

2012～2014年，我國(guó)GDP年均增長(zhǎng)率在7%～8%之間，這與21世紀(jì)初前十年年均10%的高速增長(zhǎng)相形見(jiàn)絀。2014年11月在APEC峰會(huì)上對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)進(jìn)行了全面的闡述，指出經(jīng)濟(jì)新常態(tài)主要有以下三個(gè)特征：第一，經(jīng)濟(jì)增速換擋回落；第二，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化升級(jí)；第三，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)要從要素、投資驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)。我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了新的發(fā)展?fàn)顟B(tài)，企業(yè)依存的經(jīng)濟(jì)環(huán)境也發(fā)生了重大變化，營(yíng)運(yùn)資金管理是否也會(huì)呈現(xiàn)新的特點(diǎn)？雖然之前有許多學(xué)者在營(yíng)運(yùn)資金管理上做了研究，但是新常態(tài)下?tīng)I(yíng)運(yùn)資金管理相關(guān)方面的研究匱乏。

國(guó)外對(duì)于營(yíng)運(yùn)資金的管理遠(yuǎn)早于國(guó)內(nèi)，所以研究成果也比國(guó)內(nèi)成熟，Hampton C.Hager（1976）為了改進(jìn)營(yíng)運(yùn)資金管理效率，第一次提出了概念“現(xiàn)金周期”，之后，學(xué)者們開(kāi)始把營(yíng)運(yùn)資金作為一個(gè)整體開(kāi)始研究，現(xiàn)金周期成為企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效的指標(biāo)。另外，外國(guó)學(xué)者還從供應(yīng)鏈的角度出發(fā)，把營(yíng)運(yùn)資金作為一個(gè)整體進(jìn)行研究，拓展了營(yíng)運(yùn)資金管理的研究視野。Afza and Nazir（2008）對(duì)巴基斯坦上市非金融公司的營(yíng)運(yùn)資金管理政策和企業(yè)績(jī)效的相關(guān)性進(jìn)行了研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)：營(yíng)運(yùn)資金投資政策與融資政策的激進(jìn)程度與利潤(rùn)負(fù)相關(guān)。

1993年，營(yíng)運(yùn)資金概念才引入我國(guó)，國(guó)內(nèi)的研究起步較晚，成果相對(duì)較少。毛付根（1995）提出：應(yīng)關(guān)注流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債的相互關(guān)系，從整體上進(jìn)行觀察和研究；營(yíng)運(yùn)資金融資和綜合策略可分為穩(wěn)健型、中庸型和激進(jìn)型，政策不同對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響也不同。陸俊華（2012）對(duì)我國(guó)制造業(yè)上市公司2004～2010年的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究并得出結(jié)論：營(yíng)運(yùn)資金投資策略與績(jī)效正相關(guān)，籌資策略與績(jī)效負(fù)相關(guān)；現(xiàn)金周期與企業(yè)績(jī)效負(fù)相關(guān)。王竹泉等人（2009）還將渠道管理、供應(yīng)鏈管理和營(yíng)運(yùn)資金管理結(jié)合起來(lái)。

二、實(shí)證研究

營(yíng)運(yùn)資金的概念有廣義和狹義之分，廣義的營(yíng)運(yùn)資金包含企業(yè)所有的流動(dòng)資產(chǎn)，側(cè)重流動(dòng)資產(chǎn)的管理，但疏忽了流動(dòng)負(fù)債對(duì)營(yíng)運(yùn)資金的影響；狹義的營(yíng)運(yùn)資金是指流動(dòng)資產(chǎn)減去流動(dòng)負(fù)債后的差額，反映企業(yè)的短期償債能力，財(cái)務(wù)上通常采用此定義。

（一）變量選取

本文選取凈資產(chǎn)收益率（Z）作為指標(biāo)衡量公司績(jī)效，營(yíng)運(yùn)資本投資政策用流動(dòng)資產(chǎn)比率（W1）替代，流動(dòng)負(fù)債比率（W2）代替營(yíng)運(yùn)資金的籌資政策，考慮到還有其他因素也可能對(duì)公司績(jī)效產(chǎn)生影響，因此對(duì)以下因素進(jìn)行控制：公司規(guī)模（W3）；財(cái)務(wù)杠桿（W4）；可持續(xù)增長(zhǎng)率（W5）。變量具體說(shuō)明見(jiàn)表1。

（二）研究假設(shè)

H1：營(yíng)運(yùn)資金投資政策的激進(jìn)程度與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)

流動(dòng)資產(chǎn)的盈利能力小于長(zhǎng)期資產(chǎn)的盈利能力，流動(dòng)資產(chǎn)比率越高，營(yíng)運(yùn)資金投資政策越寬松，企業(yè)的盈利能力越差。

H2：營(yíng)運(yùn)資金籌資政策激進(jìn)程度與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)

流動(dòng)負(fù)債的資本成本小，而長(zhǎng)期負(fù)債的資本成本高，流動(dòng)負(fù)債比率越高，營(yíng)運(yùn)資金籌資政策越激進(jìn)，企業(yè)的資本成本越低，企業(yè)的利潤(rùn)就越大。

H3：公司規(guī)模與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)

一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)規(guī)模是企業(yè)實(shí)力的象征，企業(yè)規(guī)模越大，實(shí)力越強(qiáng)，融資渠道也會(huì)越多，相對(duì)來(lái)說(shuō)融資費(fèi)用也會(huì)較低，所以企業(yè)的利潤(rùn)也會(huì)越高。

H4：財(cái)務(wù)杠桿與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)

在一定范圍內(nèi)，企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿越高，企業(yè)利潤(rùn)越大，因?yàn)槔⒌亩惗茏饔每梢蕴嵘髽I(yè)價(jià)值，從而降低企業(yè)的稅收費(fèi)用，所以假設(shè)財(cái)務(wù)杠桿與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)。

H5：可持續(xù)增長(zhǎng)率與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)

一個(gè)企業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)率越高，企業(yè)的成長(zhǎng)能力越強(qiáng)，企業(yè)的利潤(rùn)自然也會(huì)越多，所以對(duì)公司績(jī)效產(chǎn)生正方向影響。

（三）數(shù)據(jù)來(lái)源

本文數(shù)據(jù)都來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)中企業(yè)的中期財(cái)務(wù)報(bào)表，為了減少無(wú)效數(shù)據(jù)對(duì)實(shí)證分析的影響，本文對(duì)數(shù)據(jù)庫(kù)中選取的數(shù)據(jù)進(jìn)行了篩選：剔除了數(shù)據(jù)不全的樣本；剔除了這三年內(nèi)被ST或*ST的樣本。

根據(jù)以上原則，樣本首先在Excel2007版中進(jìn)行了篩選，然后應(yīng)用SPSS20.0進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)和回歸分析等工作。

（四）模型構(gòu)建

為對(duì)營(yíng)運(yùn)資金與績(jī)效的相關(guān)性進(jìn)行定量分析，檢驗(yàn)本文假設(shè)是否成立，建立以下模型：

其中α0為常數(shù)項(xiàng)，αi（i=1，2，3，4，5）是對(duì)應(yīng)變量的系數(shù)，θ表示殘差項(xiàng)。

（五）實(shí)證分析

1.描述性統(tǒng)計(jì)

從表2可以看出，2013～2015年汽車(chē)制造業(yè)的凈資產(chǎn)收益率都比較低，2014年凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率均值是2013年的一半，跌幅較大，說(shuō)明2014年汽車(chē)制造業(yè)的經(jīng)濟(jì)不景氣，究其原因，主要是受宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響；2013～2015年流動(dòng)資產(chǎn)比均值逐步遞減，但比重仍較大，說(shuō)明總資產(chǎn)中流動(dòng)資產(chǎn)份額逐步減少，總體而言汽車(chē)制造業(yè)還是采用寬松的營(yíng)運(yùn)資金投資政策，但較以前有所緩和；2013～2015年汽車(chē)制造業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)負(fù)債比率平均值87.93%，說(shuō)明企業(yè)大部分債務(wù)資本都是通過(guò)短期債務(wù)籌集的，營(yíng)運(yùn)資金籌資政策很激進(jìn)，但是從每年的均值來(lái)看，流動(dòng)負(fù)債比率呈小幅下降趨勢(shì)；從流動(dòng)資產(chǎn)比率和流動(dòng)負(fù)債比率來(lái)看，汽車(chē)制造業(yè)采用寬松型的投資政策搭配激進(jìn)型的籌資政策，即穩(wěn)健型的營(yíng)運(yùn)資金管理政策。企業(yè)規(guī)模逐年增大，而流動(dòng)資產(chǎn)比率逐漸變小，這說(shuō)明在新常態(tài)下，企業(yè)要增加長(zhǎng)期債務(wù)資本或權(quán)益籌資來(lái)維持企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn)；如表2所示，財(cái)務(wù)杠桿變化不大，一直維持在50%以下；2013～2015年，汽車(chē)制造業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)率變化較小，一直維持在4%左右。

2.相關(guān)性分析

Person相關(guān)性分析結(jié)果見(jiàn)表3。

Z和W1之間的相關(guān)系數(shù)是0.135，且通過(guò)了置信度概率為5%水平下的顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明流動(dòng)資產(chǎn)比率與凈資產(chǎn)收益率顯著正相關(guān)。表明流動(dòng)資產(chǎn)比率越高，營(yíng)運(yùn)資金投資政策越寬松，企業(yè)績(jī)效也就越好。

Z與W2的相關(guān)系數(shù)是0.243，通過(guò)了置信度為1%的水平下顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明流動(dòng)負(fù)債比率與凈資產(chǎn)收益率顯著正相關(guān)。即負(fù)債總額中流動(dòng)負(fù)債比例越大，企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金籌資政策越激進(jìn)，企業(yè)績(jī)效越好。

Z與W3的相關(guān)系數(shù)為0.233，通過(guò)了置信度為1%水平下顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明企業(yè)規(guī)模與凈資產(chǎn)收益率顯著正相關(guān)。企業(yè)可以通過(guò)擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模來(lái)提高企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率。

Z與W4的相關(guān)系數(shù)是-0.195，通過(guò)了置信度為1%水平下顯著性檢驗(yàn)，表明企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿與凈資產(chǎn)收益率顯著負(fù)相關(guān)。企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率越高，凈資產(chǎn)收益率越低。

Z與W5的相關(guān)性通過(guò)了置信度為1%水平下顯著性檢驗(yàn)，相關(guān)系數(shù)為0.901，屬于高度線性相關(guān)關(guān)系，企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)率越高，凈資產(chǎn)收益率越高。

3.回歸分析

回歸分析結(jié)果見(jiàn)表4―表6。

表4中，調(diào)整后的R方為0.828，說(shuō)明模型的擬合程度較高；D-W值為1.798，在2附近，說(shuō)明模型不存在序列相關(guān)性問(wèn)題；表5中，p（Sig.）=0

表6中方差膨脹因子VIF均小于2，說(shuō)明除因變外其他變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性問(wèn)題。

根據(jù)表中的回歸結(jié)果，W1的標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)為0.021，說(shuō)明流動(dòng)資產(chǎn)比率和凈資產(chǎn)收益率正相關(guān)，t值為0.709，p=0.479>0.05，兩者之間的相關(guān)性不顯著，這與之前person相關(guān)性分析的結(jié)果不太一樣。

W2的標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)是0.089，且t值為2.884，p= 0.004

W3的標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)為0.025，說(shuō)明企業(yè)規(guī)模與凈資產(chǎn)收益率正相關(guān)，t值為0.822，p=0.412>0.05，兩變量之間的相關(guān)性不顯著，與person相關(guān)性分析結(jié)果有出入，同時(shí)也與本文的假設(shè)推理有差別。從描述性統(tǒng)計(jì)的表格中可以看出，汽車(chē)制造業(yè)的規(guī)模在不斷擴(kuò)大，但企業(yè)績(jī)效并沒(méi)有因此而提高，這可能是因?yàn)槠髽I(yè)規(guī)模并不是越大越好，適度規(guī)模才能產(chǎn)生較好績(jī)效。石建中（2014）研究了企業(yè)規(guī)模與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系，得出結(jié)論：企業(yè)由小到大的過(guò)程中，一定的規(guī)模水平才能實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)；但當(dāng)規(guī)模已經(jīng)相當(dāng)大時(shí)，企業(yè)規(guī)模與企業(yè)績(jī)效之間并沒(méi)有顯著相關(guān)性。本文樣本中，企業(yè)規(guī)模都很大，并且還在逐年增大，所以以上回歸分析的實(shí)證結(jié)果可以接受。

W4的標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)為-0.094，且t值為-3.095，p= 0.002

W5的標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)為0.869，且t值為28.702，p=0

3、新常態(tài)下汽車(chē)制造業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理現(xiàn)狀分析

根據(jù)以上的分析結(jié)果，新常態(tài)下本行業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金管理可總結(jié)為以下幾點(diǎn)：

（1）營(yíng)運(yùn)資金投資政策：汽車(chē)制造行業(yè)近三年平均流動(dòng)資金比率為58.7%，2013年最高，超過(guò)60%，本行業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金投資政策為寬松型；

（2）營(yíng)運(yùn)資金籌資政策：根據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)表，行業(yè)負(fù)債總額中，流動(dòng)負(fù)債占比每年都在80%以上，而且標(biāo)準(zhǔn)差很小，說(shuō)明本行業(yè)絕大部分企業(yè)都有比較高的流動(dòng)負(fù)債比率，都采用了激進(jìn)型營(yíng)運(yùn)資金籌資政策；

（3）營(yíng)運(yùn)資金管理政策：寬松型營(yíng)運(yùn)資金投資政策配合激進(jìn)型營(yíng)運(yùn)資金籌資政策，所以本行業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金管理政策為穩(wěn)健型的。

三、結(jié)論和對(duì)策建議

（一）結(jié)論

本文以滬深2013～2015年汽車(chē)制造業(yè)A股上市公司為研究對(duì)象，采用實(shí)證法對(duì)新常態(tài)汽車(chē)制造業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理和公司績(jī)效之間的關(guān)系進(jìn)行回歸分析，得出以下結(jié)論：

1.營(yíng)運(yùn)資金投資政策的激進(jìn)程度與企業(yè)績(jī)效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，但不顯著；

2.營(yíng)運(yùn)資金籌資政策的激進(jìn)程度與企業(yè)績(jī)效呈顯著正相關(guān)關(guān)系，企業(yè)流動(dòng)負(fù)債占負(fù)債總額的比例越大，營(yíng)運(yùn)資金籌資政策越激進(jìn)，企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率越高；

3.控制變量企業(yè)規(guī)模與企業(yè)績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系，但不顯著，汽車(chē)制造業(yè)的規(guī)模效應(yīng)不大，擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，并不能提高企業(yè)績(jī)效；

4.控制變量財(cái)務(wù)杠桿與企業(yè)績(jī)效呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，汽車(chē)制造業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率越小，凈資產(chǎn)收益率越大，企業(yè)績(jī)效越好；

5.控制變量可持續(xù)增長(zhǎng)率與企業(yè)績(jī)效呈顯著正相關(guān)關(guān)系，而其標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)很大，說(shuō)明兩變量高度相關(guān)，提高企業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)率，可以提高企業(yè)績(jī)效；

6.汽車(chē)制造業(yè)采用寬松型營(yíng)運(yùn)資金投資政策配合激進(jìn)型的籌資政策，即新常態(tài)下汽車(chē)制造業(yè)采用了穩(wěn)健型的營(yíng)運(yùn)資金管理政策。

（二）對(duì)策建議

在新常態(tài)背景下，結(jié)合前文的理論分析和實(shí)證分析，本文對(duì)汽車(chē)制造業(yè)提出以下幾點(diǎn)建議：

1.企業(yè)管理層應(yīng)重視營(yíng)運(yùn)資金管理，根據(jù)自身生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況，確定營(yíng)運(yùn)資金的需求量，并確定好流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債的比例

新常態(tài)背景下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下滑，汽車(chē)制造業(yè)也是如此，此時(shí)更應(yīng)該關(guān)注營(yíng)運(yùn)資金管理，處理好流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債之間的關(guān)系，以防止企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)失靈，降低企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，確保企業(yè)能正常運(yùn)營(yíng)。

2.降低財(cái)務(wù)杠桿，并保持激進(jìn)的營(yíng)運(yùn)資金籌資政策

從本文的實(shí)證分析結(jié)果中不難看出，財(cái)務(wù)杠桿與企業(yè)績(jī)效顯著負(fù)相關(guān)，這說(shuō)明企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)完全抵消了債務(wù)成本的稅盾作用，所以在現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，企業(yè)應(yīng)該降低財(cái)務(wù)杠桿；流動(dòng)負(fù)債比率與企業(yè)績(jī)效顯著正相關(guān)，但標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)不是很大，而且根據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)的結(jié)果，汽車(chē)制造業(yè)的這三年的平均流動(dòng)負(fù)債比率已達(dá)到87.93%，營(yíng)運(yùn)資金籌資政策已經(jīng)很激進(jìn)了，所以結(jié)合兩者來(lái)看，汽車(chē)制造業(yè)應(yīng)該減少債務(wù)成本，且在債務(wù)總額中保持較高比例的流動(dòng)負(fù)債。

3.提高本行業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)率

可持續(xù)增長(zhǎng)率與企業(yè)績(jī)效顯著正相關(guān)，且相關(guān)程度很高，由近三年的統(tǒng)計(jì)結(jié)果看，本行業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)率一直維持在4%左右，如果能提高本行業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)率，那對(duì)凈資產(chǎn)收益率的貢獻(xiàn)就是相當(dāng)大的。

4.調(diào)整企業(yè)規(guī)模

一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)規(guī)模越大對(duì)企業(yè)績(jī)效的貢獻(xiàn)也就越大，但在汽車(chē)制造業(yè)中，企業(yè)規(guī)模與企業(yè)績(jī)效無(wú)顯著相關(guān)性，也就是說(shuō)企業(yè)規(guī)模的大小對(duì)企業(yè)績(jī)效幾乎沒(méi)有影響，出現(xiàn)這種情況的原因可能是本行業(yè)中企業(yè)規(guī)模效率低下，市場(chǎng)機(jī)制不完善或其他制度方面的原因，企業(yè)可以嘗試調(diào)整企業(yè)規(guī)模、加大技術(shù)創(chuàng)新來(lái)提高企業(yè)的績(jī)效。

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篇(7)

【關(guān)鍵詞】 軍工上市公司; 流動(dòng)能力; 財(cái)務(wù)績(jī)效

隨著我國(guó)軍工企業(yè)改革步伐的加速,越來(lái)越多的軍工企業(yè)資產(chǎn)將進(jìn)入二級(jí)流通市場(chǎng)。上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效是投資者最為關(guān)心的指標(biāo),流動(dòng)能力則是影響經(jīng)營(yíng)績(jī)效的一個(gè)綜合指標(biāo)。疏忽流動(dòng)性管理不利于企業(yè)短期發(fā)展甚至長(zhǎng)期發(fā)展,可能導(dǎo)致嚴(yán)重的困難和損失。不正確地評(píng)估企業(yè)營(yíng)運(yùn)資本需要的流動(dòng)性,反過(guò)來(lái)會(huì)使債權(quán)人和投資者面臨未預(yù)料到的失敗風(fēng)險(xiǎn)。Eljelly(2004)用沙特阿拉伯的上市公司數(shù)據(jù)說(shuō)明了上市公司績(jī)效與企業(yè)流動(dòng)能力存在正相關(guān)關(guān)系。梁云、楊廣宇(2007年)發(fā)現(xiàn)不同產(chǎn)業(yè)的企業(yè)財(cái)務(wù)流動(dòng)性有顯著的區(qū)別。然而,我國(guó)軍工上市公司脫胎于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下的國(guó)有企業(yè)且進(jìn)入資本市場(chǎng)較晚,新建立的公司治理機(jī)制能否使流動(dòng)能力與企業(yè)績(jī)效相關(guān)是一個(gè)急需驗(yàn)證的問(wèn)題。軍工上市公司隸屬于中國(guó)11大軍工企業(yè)集團(tuán),是國(guó)家重點(diǎn)建設(shè)中央企業(yè)的組織部分。這些上市公司在上市前的管理中都帶有很強(qiáng)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)烙印,轉(zhuǎn)制后現(xiàn)代公司治理機(jī)制是否能夠很快發(fā)揮作用?通常流動(dòng)資產(chǎn)的盈利能力較弱,所以公司治理機(jī)制較好的公司會(huì)持有較低的流動(dòng)資產(chǎn),但由于軍工上市公司是特殊的裝備制造企業(yè),其流動(dòng)能力水平是否也能夠支持這一直觀理論呢?本文的研究目的正是基于軍工上市公司流動(dòng)能力與財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系,從側(cè)面印證軍工企業(yè)改制為上市公司后的效果和軍工上市公司流動(dòng)資產(chǎn)運(yùn)行的效果。

一、相關(guān)文獻(xiàn)回顧

傳統(tǒng)的企業(yè)資產(chǎn)流動(dòng)性是從靜態(tài)上去衡量,主要指標(biāo)有流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、現(xiàn)金持有比率、營(yíng)運(yùn)資金持有量等。從靜態(tài)視角研究企業(yè)流動(dòng)性主要探討企業(yè)流動(dòng)性水平,這方面的早期文獻(xiàn)較多,如Keynes(1934)年提出現(xiàn)金持有動(dòng)機(jī)理論、Baumol(1952)提出現(xiàn)金管理模型、Miller和Orr(1966)的隨機(jī)現(xiàn)金模型。近期文獻(xiàn)主要關(guān)注流動(dòng)性水平所帶來(lái)的委托成本問(wèn)題,如Jensen(1986)的自由現(xiàn)金流量假說(shuō)、Opler(1999)對(duì)現(xiàn)金持有影響因素的研究。而且傳統(tǒng)上財(cái)務(wù)分析師和投資者把流動(dòng)比率作為企業(yè)流動(dòng)性狀況的關(guān)鍵指標(biāo),甚至在Beaver,Kettler和Scholes(1970)的研究中,發(fā)現(xiàn)流動(dòng)比率與Beta系數(shù)高度相關(guān)。但實(shí)際上靜態(tài)上的流動(dòng)性資產(chǎn)并不具有同質(zhì)性。靜態(tài)角度考察的資產(chǎn)流動(dòng)性,主要是指資產(chǎn)變現(xiàn)所需的時(shí)間和變現(xiàn)比率的穩(wěn)定性。

盡管靜態(tài)資產(chǎn)流動(dòng)可以衡量企業(yè)短期償債能力,但是,企業(yè)的現(xiàn)金儲(chǔ)備投資可以結(jié)合未使用的借款能力應(yīng)付預(yù)料之外的營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金流入和流出在時(shí)間、數(shù)量上的差異。另一方面,不同企業(yè)的營(yíng)運(yùn)能力是有差別的,經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流入、流出的速度不同。為此,Richards和Laughlin(1980)提出現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期的概念,認(rèn)為用企業(yè)購(gòu)買(mǎi)產(chǎn)品所需資源的實(shí)際現(xiàn)金支出和最終銷(xiāo)售收回現(xiàn)金的時(shí)間區(qū)間來(lái)動(dòng)態(tài)衡量企業(yè)資產(chǎn)流動(dòng)性更合理。Kamath(1989)也聲稱由于是靜態(tài)的研究,所以靜態(tài)角度計(jì)算流動(dòng)性比率是不完善的,不能作為衡量流動(dòng)性水平的變量應(yīng)用在實(shí)際中。

近年來(lái),從動(dòng)態(tài)角度考察資產(chǎn)流動(dòng)性與盈利能力關(guān)系的文獻(xiàn)開(kāi)始出現(xiàn)。如,Shin和Soenen(1998)以1975-1994年美國(guó)公司為樣本,研究了企業(yè)凈經(jīng)營(yíng)活動(dòng)周期與企業(yè)利潤(rùn)(包括股票利潤(rùn)和經(jīng)營(yíng)利潤(rùn))之間的關(guān)系,發(fā)現(xiàn)這兩者之間呈很強(qiáng)的負(fù)相關(guān)關(guān)系;Eljelly(2004)對(duì)沙特阿拉伯的29家分布于農(nóng)業(yè)、工業(yè)、服務(wù)業(yè)的上市公司進(jìn)行了研究,發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期與公司盈利能力負(fù)相關(guān),即流動(dòng)能力與公司盈利能力正相關(guān)關(guān)系;梁云、楊廣宇(2007)利用1999―2001年的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)中國(guó)上市公司流動(dòng)性與其凈資產(chǎn)收益率、資本收益率呈正相關(guān)關(guān)系,且對(duì)產(chǎn)業(yè)因素非常敏感,即不同的產(chǎn)業(yè),企業(yè)的財(cái)務(wù)流動(dòng)性有顯著的區(qū)別。

非軍工企業(yè)中的往往沒(méi)有軍工企業(yè)中的嚴(yán)重,例如軍工企業(yè)中增加了軍代表這一角色。由于軍代表在軍工企業(yè)中對(duì)軍工產(chǎn)品的質(zhì)量、成本和價(jià)格有很強(qiáng)的影響作用,這導(dǎo)致很多軍工企業(yè)通常向軍代表提供高額“租金”。我國(guó)國(guó)防軍工企業(yè)未進(jìn)行大規(guī)模改革前,“項(xiàng)目國(guó)家定、投資國(guó)家出、產(chǎn)品國(guó)家買(mǎi)”,“皇帝女兒不愁嫁”成為軍工企業(yè)的一大壟斷優(yōu)勢(shì)。但2002年10月實(shí)施的《中國(guó)人民裝備采購(gòu)條例》和2005年6月15日實(shí)施的《武器裝備科研生產(chǎn)許可實(shí)施辦法》把民營(yíng)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)引進(jìn)來(lái),打破了我國(guó)軍隊(duì)武器裝備生產(chǎn)國(guó)有軍工企業(yè)包打天下的局面。引入的競(jìng)爭(zhēng)和軍工企業(yè)改革能否使軍工企業(yè)管理體制和經(jīng)營(yíng)效率發(fā)生質(zhì)的變量,流動(dòng)性管理水平成為重要的檢驗(yàn)指標(biāo)。因?yàn)槿绻姽ど鲜泄镜闹卫頇C(jī)制不健全或流于形式,則其流動(dòng)資產(chǎn)的比率會(huì)較高且效益不佳,與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系就會(huì)不明顯。

此外,由于本文的研究著眼于特定領(lǐng)域公司,也會(huì)為流動(dòng)能力與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效關(guān)系的研究提供更有力的證據(jù)。

二、研究假設(shè)

靜態(tài)的資產(chǎn)流動(dòng)性對(duì)公司盈利能力不僅有直接影響,而且也存在間接影響。一方面,資產(chǎn)的靜態(tài)流動(dòng)性與盈利能力成反比,資產(chǎn)流動(dòng)性越好,其收益率越低,從而會(huì)影響財(cái)務(wù)績(jī)效;另一方面,除了直接影響盈利能力以外,持有流動(dòng)性資產(chǎn)本身也需要付出機(jī)會(huì)成本和交易成本。此外,Jensen(1986)、Opler(1999)等人還認(rèn)為,由于股東與經(jīng)理層之間利益的不一致性,公司持有靜態(tài)意義的流動(dòng)性資產(chǎn)比長(zhǎng)期資產(chǎn)的成本高。雖然軍工上市公司脫胎于傳統(tǒng)的企業(yè)管理形式,不一定能夠完全按照上市公司的治理要求進(jìn)行管理,但其流動(dòng)資產(chǎn)過(guò)高會(huì)產(chǎn)生委托成本。因此,根據(jù)上述文獻(xiàn)可以提出如下假設(shè):

假設(shè)1:軍工上市公司的靜態(tài)流動(dòng)能力越強(qiáng),軍工上市公司的財(cái)務(wù)績(jī)效越差。

動(dòng)態(tài)意義上的流動(dòng)性可以用現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期來(lái)衡量。現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期越長(zhǎng),意味著公司動(dòng)態(tài)的資產(chǎn)流動(dòng)能力越差;反之,現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期越短,意味著公司動(dòng)態(tài)的資產(chǎn)流動(dòng)能力越強(qiáng)。動(dòng)態(tài)資產(chǎn)流動(dòng)能力越強(qiáng)時(shí),公司減少靜態(tài)意義上的流動(dòng)性持有也不會(huì)影響正常的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。而減少靜態(tài)意義上的流動(dòng)資產(chǎn)可以提高公司整體盈利水平、減少機(jī)會(huì)成本,從而會(huì)對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效產(chǎn)生積極影響。

假設(shè)2:軍工上市公司的動(dòng)態(tài)流動(dòng)能力與財(cái)務(wù)績(jī)效呈正比,即現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期越長(zhǎng),財(cái)務(wù)績(jī)效越差,反之亦然。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本數(shù)據(jù)

為了檢驗(yàn)上述假設(shè),本文以上市的軍工企業(yè)為研究對(duì)象。由于2000年、2007年發(fā)生了企業(yè)會(huì)計(jì)制度變更,為盡量消除政策性影響,筆者選擇2002-2006年在上海證券交易所和深圳證券交易所主板上市的軍工上市公司。數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰君安數(shù)據(jù)庫(kù)(CSMAR),共計(jì)179個(gè)公司年數(shù)據(jù)。樣本數(shù)據(jù)基本情況見(jiàn)表1和表2:

(二)研究模型和變量

為了考察資產(chǎn)流動(dòng)性對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響,采用類(lèi)似Eljelly(2004)的線性模型。即:NOI=αC/TA+βCCC+γLn(TA)

其中,NOI是指凈資產(chǎn)收益率,代表財(cái)務(wù)績(jī)效;C/TA是指流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例,代表靜態(tài)流動(dòng)能力;CCC是指現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期,代表動(dòng)態(tài)流動(dòng)能力而且是反向指標(biāo);Ln(TA)是指用居民消費(fèi)物價(jià)指數(shù)調(diào)整后的總資產(chǎn),取自然對(duì)數(shù),代表公司規(guī)模;α,β,γ代表各變量系數(shù)。

盡管傳統(tǒng)的流動(dòng)比率用流動(dòng)資產(chǎn)覆蓋流動(dòng)負(fù)債的程度衡量,但是不能很好地反映企業(yè)實(shí)際持有流動(dòng)資產(chǎn)的水平;而且本研究主要考察流動(dòng)能力與財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系,因此用流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比率作為衡量軍工上市公司靜態(tài)流動(dòng)能力。

四、分析結(jié)果

(一)單變量分析

表3和表4分別給出了NOI、C/TA、CCC、TA的描述性統(tǒng)計(jì)和相關(guān)系數(shù)統(tǒng)計(jì)結(jié)果。從表4中可以看出凈資產(chǎn)收益率與靜態(tài)流動(dòng)資產(chǎn)比的相關(guān)系數(shù)為0.341,且在0.01的水平上顯著。初步說(shuō)明兩者之間存在正相關(guān)關(guān)系,不僅沒(méi)有支持假設(shè)1,而且完全相反。凈資產(chǎn)收益率與現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期的相關(guān)系數(shù)為-0.027,盡管與假設(shè)2預(yù)測(cè)一致,但在統(tǒng)計(jì)上并不顯著。另外,凈資產(chǎn)收益率與總資產(chǎn)對(duì)數(shù)的相關(guān)系數(shù)為0.168,而且在0.05的水平上顯著,與規(guī)模經(jīng)濟(jì)理論預(yù)測(cè)一致。

(二)多元回歸分析

雖然單變量分析沒(méi)能支持假設(shè)1和假設(shè)2,但多變量分析能夠提供更充分的證據(jù)。表5給出了多元回歸分析結(jié)果,表明軍工上市公司的流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比率、現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期及公司規(guī)模與凈資產(chǎn)收益率之間存在很強(qiáng)的線性關(guān)系,方差解釋比例達(dá)到12%,而且方差膨脹因子(VIF)均遠(yuǎn)小于10,所以可以判斷出模型中的三個(gè)指標(biāo)之間不存在共線性問(wèn)題。表5中C/TA、CCC、Ln(TA)的標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)分別是0.327、-0.007、0.135,說(shuō)明軍工上市公司的靜態(tài)流動(dòng)能力與NOI存在正相關(guān)關(guān)系,動(dòng)態(tài)流動(dòng)能力與NOI存在正相關(guān)關(guān)系(因?yàn)镃CC與NOI存在負(fù)相關(guān)關(guān)系),公司規(guī)模與NOI存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。這說(shuō)明,否定了假設(shè)1,符合假設(shè)2的預(yù)測(cè)。但從顯著性上看,CCC的系數(shù)不顯著。

五、研究結(jié)論及討論

本文通過(guò)區(qū)分靜態(tài)流動(dòng)能力、動(dòng)態(tài)流動(dòng)能力,利用我國(guó)2002-2006年軍工上市公司數(shù)據(jù)研究了流動(dòng)能力與財(cái)務(wù)績(jī)效之間的關(guān)系。研究結(jié)果表明,軍工上市公司的靜態(tài)流動(dòng)能力與財(cái)務(wù)績(jī)效存在顯著的正相關(guān)關(guān)系;軍工上市公司的動(dòng)態(tài)流動(dòng)能力與財(cái)務(wù)績(jī)效也存在正相關(guān)關(guān)系,但在統(tǒng)計(jì)上不顯著。前一個(gè)結(jié)論實(shí)際從側(cè)面說(shuō)明了軍工上市公司的動(dòng)態(tài)流動(dòng)能力與財(cái)務(wù)績(jī)效存在正相關(guān)關(guān)系,但在統(tǒng)計(jì)上不顯著的原因。因?yàn)楫?dāng)流動(dòng)資產(chǎn)比例并沒(méi)有超過(guò)合理上限時(shí),即使動(dòng)態(tài)流動(dòng)能力增加,軍工上市公司也沒(méi)有動(dòng)機(jī)去減少流動(dòng)資產(chǎn)持有比例,因而也就不會(huì)產(chǎn)生減少流動(dòng)資產(chǎn)持有機(jī)會(huì)成本的作用。

軍工上市公司的靜態(tài)流動(dòng)能力與財(cái)務(wù)績(jī)效存在顯著的正相關(guān)關(guān)系,表面上看是經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)并沒(méi)有支持流動(dòng)資產(chǎn)盈利能力弱的觀點(diǎn),但實(shí)際上并不能簡(jiǎn)單地這樣認(rèn)為,原因如下:一是通常意義上講的流動(dòng)資產(chǎn)盈利能力比長(zhǎng)期性資產(chǎn)弱的觀點(diǎn)是建立在兩類(lèi)資產(chǎn)相互獨(dú)立經(jīng)營(yíng)的基礎(chǔ)上。當(dāng)流動(dòng)資產(chǎn)、長(zhǎng)期資產(chǎn)作為軍工上市公司中的一部分時(shí),二者之間存在盈利能力的協(xié)調(diào),是經(jīng)營(yíng)有機(jī)實(shí)體的組成部分,其綜合盈利能力將會(huì)大于全部轉(zhuǎn)化為流動(dòng)資產(chǎn)或是長(zhǎng)期資產(chǎn)的盈利能力。二是利用軍工上市公司的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)得出與靜態(tài)流動(dòng)能力的盈利預(yù)測(cè)相反的結(jié)果,可能是由于這些軍工上市公司持有的流動(dòng)資產(chǎn)并未超過(guò)最佳持有水平。邊際效益遞減規(guī)律告訴我們,當(dāng)其它投入要素的量保持不變時(shí)如果一種投入要素不斷地等量增加則在超過(guò)某一點(diǎn)后其產(chǎn)品的增量會(huì)越來(lái)越小。當(dāng)應(yīng)用到靜態(tài)流動(dòng)資產(chǎn)分析時(shí),邊際主義的觀點(diǎn)說(shuō)明只有持有的流動(dòng)資產(chǎn)超過(guò)一定比例,其盈利能力才會(huì)下降。這個(gè)結(jié)果與以前文獻(xiàn)對(duì)普通企業(yè)樣本的研究結(jié)論相反,說(shuō)明軍工企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與其他行業(yè)相比需要配置更多的流動(dòng)資產(chǎn)。

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