序論：寫作是一種深度的自我表達。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內(nèi)心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇資產(chǎn)證券化論文范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創(chuàng)作。

篇(1)

論文提要：資產(chǎn)證券化可以降低資金成本、改善資本結構，從而有利于資產(chǎn)負債管理，優(yōu)化財務狀況，為投資者提供了一種新的投資工具，可以多樣化投資產(chǎn)品，分散投資風險。但是，資產(chǎn)證券化存在著許多風險，尤其在我國，由于缺乏相關的法律法規(guī)、市場環(huán)境及中介機構，資產(chǎn)證券化的運行會蘊涵著更大的風險。必須充分認識這些風險，并采取相應的措施降低風險，才能使我國資產(chǎn)證券化得以順利進行，促使我國金融業(yè)健康、良好地發(fā)展。

一、資產(chǎn)證券化概述

資產(chǎn)證券化是指以項目（包括未建項目和已有項目）所屬的資產(chǎn)為基礎，以項目所能帶來的穩(wěn)定預期收益為保證，通過在資本市場上發(fā)行證券募集資金的一種融資方法。資產(chǎn)證券化有多種形式，主要有抵押支持證券化（MBS）和資產(chǎn)支持證券化（ABS）。

資產(chǎn)證券化運作過程通常由發(fā)起人將預期可獲取穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)組成一個規(guī)模可觀的“資產(chǎn)池”，然后將這一“資產(chǎn)池”銷售給專門操作資產(chǎn)證券化的特殊信托機構（簡稱SPV），由SPV以預期現(xiàn)金收入流為保證，一般經(jīng)過擔保機構的擔保和評級機構的信用評級，向投資者發(fā)行證券、籌集資金，并用“資產(chǎn)池”產(chǎn)生的現(xiàn)金流來對投資者付息還本。資產(chǎn)證券化主要參與者為原始權受益人、SPV、證券承銷商、托管行、投資者。

資產(chǎn)證券化對發(fā)起人來說，可以降低資金成本、改善資本結構，從而有力于資產(chǎn)負債管理，優(yōu)化財務狀況。對投資者來說，提供了一種新的投資工具，可以多樣化投資產(chǎn)品，分散投資風險。資產(chǎn)證券化可以引導儲蓄轉化為投資，有助于國民經(jīng)濟的發(fā)展。

二、資產(chǎn)證券化風險

資產(chǎn)證券化可以使作為原始權益人的企業(yè)和銀行獲得新的融資來源，緩解初始債權人的流動性風險壓力，有利于盤活金融資產(chǎn)，改善資產(chǎn)質量，降低融資成本；有助于提高融資體制的完備性，改善金融結構，促進金融發(fā)展，提高金融安全。但同時資產(chǎn)證券化也存在諸多風險。由于我國資本市場不夠發(fā)達，金融、法律制度還不夠完善，再加上我國金融體系的不夠完善，相關中介機構的缺乏，使得我國資產(chǎn)證券化存在著更多的風險。因此，要使我國資產(chǎn)證券化順利地進行，必須充分認識這些風險，并采取相應的措施降低風險，才能使我國資產(chǎn)證券化得以順利進行，促使我國金融業(yè)健康、良好地發(fā)展。

1、政策、法律風險。由于我國資產(chǎn)證券化剛剛起步，資產(chǎn)證券化正處于探索和試點階段，資產(chǎn)證券化的理論與金融實際相結合缺乏經(jīng)驗，有關資產(chǎn)證券化市場的政策和法規(guī)建設很可能滯后于金融市場的發(fā)展，政府也必然會根據(jù)資產(chǎn)證券化在我國發(fā)展的狀況相應地調整有關政策。因此，政府政策對資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展會產(chǎn)生很大的風險，特別是在提供制度保障，如法律、稅收、利率、監(jiān)管、投資者保護等方面。而且，政府的政策導向也很重要，比如商業(yè)銀行盤活內(nèi)部不良資產(chǎn)問題，如果不良資產(chǎn)可以輕而易舉地被證券化并出售，商業(yè)銀行實際就可通過這種手段將貸款的風險轉嫁給市場上的投資者，那么商業(yè)銀行可能會比以往更加不關注貸款者的資信狀況，甚至故意降低貸款者的信用門檻，以實現(xiàn)自身利益最大化，從而形成一種惡性循環(huán)，制造出更大規(guī)模的不良資產(chǎn)，進一步加大投資風險。

我國在資產(chǎn)證券化實踐中的法律風險還可能發(fā)生在資產(chǎn)轉讓過程中優(yōu)先權益的確定和真實銷售的鑒定以及在資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的證券定義、稅收、會計、產(chǎn)品交易、信息披露等方面。在我國短期內(nèi)難以修改現(xiàn)行法律或為資產(chǎn)證券化單獨立法的情況下，目前只能采用一種折衷方案，即通過部門規(guī)章的形式來規(guī)范資產(chǎn)證券化業(yè)務。但因為部門規(guī)章的法律層次較低，難以解決現(xiàn)存的一些法律問題。以不盡完善的部門規(guī)章來規(guī)范資產(chǎn)證券化交易，將使資產(chǎn)證券化業(yè)務面臨具有中國特色的法律風險。2、信用、道德風險。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品屬于信用敏感的固定收益產(chǎn)品，產(chǎn)品的信用評級是產(chǎn)品的重要特征之一，資產(chǎn)支持證券的投資收益能否得到保護與實現(xiàn)在一定程度上取決于證券化資產(chǎn)的信用保證。因此，在資產(chǎn)證券化的流程中，需要信用提升來提高資產(chǎn)支持證券的信用級別，信用評級機構的介入為投資者設定了一個明確且易于了解的信用標準及嚴格的評級程序，以利于投資者進行投資決策。然而，資產(chǎn)信用評估在我國屬于新興行業(yè)，由于資產(chǎn)本身歷史記錄的原因和對資產(chǎn)信用評級標準的缺乏，我國目前信用評級機構的服務還遠遠不能滿足資產(chǎn)證券化發(fā)展的要求，既專業(yè)又誠信的評估機構少之又少，信息不對稱情況突出，資產(chǎn)的評估會受到很多人為因素的影響，從而導致信用風險。

信用問題往往關系到道德問題，在我國，像過去發(fā)行很多的公司債一樣，有能力償還但故意拖欠不還，再配合虛假信息的披露等，使投資者的利益受到侵害。資產(chǎn)證券化由于其多樣的融資結構、多方協(xié)調運行的機構體系，更應加強對其信用的監(jiān)管。因為投資者即便有了充分的信息，有了資產(chǎn)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，但是發(fā)行機構不按照約定的承諾支付給投資者，投資者最后還是得不到收益，這會引起投資者對整個資產(chǎn)證券化市場失去信心。因此，我國資產(chǎn)證券化制度創(chuàng)新的關鍵是創(chuàng)建良好的信用環(huán)境，尤其要注意道德風險的防范。

3、其他可能的風險。由于資產(chǎn)證券化流程的復雜性、資產(chǎn)證券化交易的多樣性，在資產(chǎn)證券化操作過程中，投資者還會面臨如下風險：（1）資產(chǎn)證券產(chǎn)品設計風險。由于產(chǎn)品設計上的不成熟導致風險與收益不匹配，資產(chǎn)支持證券發(fā)行價不合理，造成證券發(fā)行不成功，給發(fā)起人帶來經(jīng)濟損失。（2）混合現(xiàn)金流風險。指如果資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流與發(fā)起人兼服務人的自有現(xiàn)金流相混合，導致SPV在發(fā)起人破產(chǎn)時處于一般無擔保債權人的地位，從而給證券投資人帶來損失的可能性。（3）實體合并風險。如果SPV被視為發(fā)起人的從屬機構，其資產(chǎn)、負債與發(fā)起人的資產(chǎn)、負債視同一個企業(yè)的資產(chǎn)、負債，在發(fā)起人破產(chǎn)時被歸為發(fā)起人的資產(chǎn)、負債一并處理，從而給證券投資者帶來損失。（4）利率波動所引致的風險。如果利率下降，會導致借款人提前歸還貸款，因為借款人可以用較低的利率從市場上借到資金用于償還抵押貸款，這樣會影響到穩(wěn)定的現(xiàn)金流收入。中國外匯市場發(fā)展相對落后，市場發(fā)展不夠深，跨境交易中可能會出現(xiàn)利率錯配、外匯錯配的問題，這樣也會加大資產(chǎn)證券化的風險，最終給證券投資者帶來損失。

篇(2)

自20世紀60年代資產(chǎn)證券化在美國取得成功后，西方各國就紛紛效仿，積極推動資產(chǎn)證券化的發(fā)展。亞洲是習慣于通過銀行信貸間接融資的地區(qū)，自1998年金融風暴以后也開始積極展開資產(chǎn)證券化實踐，并已取得了相當?shù)某晒ΑＲ粫r間資產(chǎn)證券化被譽為20世紀最為成功的金融創(chuàng)新，似乎代表了一種新的更為優(yōu)越的融資潮流。在中國，出于化解銀行不良資產(chǎn)以及融資的需要，理論界和金融實務界也躍躍欲試，對資產(chǎn)證券化的優(yōu)越性推崇不已。在我國法學界看來，推行資產(chǎn)證券化是大勢所趨，當務之急是盡快掃清各種法律障礙。然而資產(chǎn)證券化真的是有百益而無一害嗎？資產(chǎn)證券化所具有的種種優(yōu)勢真的僅僅依靠天才的結構設計就能夠實現(xiàn)嗎？在沒有對上述基本問題做一嚴謹?shù)膶W術分析之前就主張全面清除現(xiàn)有法律障礙，大力推行這一金融創(chuàng)新技術，顯然是有失謹慎的行為。鑒于此，本文將對上述基本問題進行初步探討。

資產(chǎn)證券化的運作原理

資產(chǎn)證券化從其產(chǎn)生至今只有短短40年的歷史，且其運作模式、適用范圍仍處于不斷發(fā)展之中，因此人們對資產(chǎn)證券化的認識并沒有達成統(tǒng)一。理論界和實務界基于不同的角度對資產(chǎn)證券化作出了各不相同的定義，但典型的資產(chǎn)證券化可定義為股權或債權憑證的出售，該股權或債權憑證代表了一種獨立的、有收人流的財產(chǎn)或財產(chǎn)組合中的所有權利益或其所提供的擔保，這種交易被架構為減少或重新分配在擁有或出借這些基本財產(chǎn)時的風險，以及確保這些財產(chǎn)更加市場化，從而比僅僅擁有這些基本財產(chǎn)的所有權利益或貸款有更多的流動性。可以認為，資產(chǎn)證券化的核心思想是通過某種手段增加資產(chǎn)的流動性來滿足籌資者的需要，也就是說其作用只是增加籌資者資產(chǎn)的變現(xiàn)能力，而不能增加籌資者的資產(chǎn)總量。但是從公司經(jīng)營活動來看，現(xiàn)金流占據(jù)著越來越重要的地位，無論是為了保持公司的延續(xù)還是為了拓展公司的經(jīng)營活動，提升公司的競爭力，都更加依賴于公司可以及時支配的現(xiàn)金而不是公司資產(chǎn)的總量，因而增加資產(chǎn)的流動性就成為公司所追求的一種重要財富。這是與現(xiàn)代商業(yè)競爭的高強度與快節(jié)奏相適應的，也是資產(chǎn)證券化的經(jīng)濟合理性之所在。這一核心思想表明資產(chǎn)證券化的目標是將公司未來的資產(chǎn)或現(xiàn)在掌握的不可變現(xiàn)的資產(chǎn)轉變?yōu)楝F(xiàn)金。該目標的實現(xiàn)有賴于出資者的配合，即資產(chǎn)證券化至少需要兩方主體，一方以變現(xiàn)能力比較差的資產(chǎn)為條件換取對方變現(xiàn)能力很強的資產(chǎn)，在現(xiàn)階段主要是換取現(xiàn)金。在這種轉變之中以現(xiàn)金為出資條件的交易主體需要承擔一定的風險，即籌資者提供的資產(chǎn)在到期日的變現(xiàn)價值難以滿足現(xiàn)金出資者的預期要求，資產(chǎn)證券化的交易設計方案在于克服或弱化這種不確定性風險，以吸引出資者的資金。

從擔保法角度看，提供擔保，增加籌資者信用的手段有增加還款的資產(chǎn)或以物權來保護債權，前者如第三人提供保證擔保后者如抵押、質押和留置。但是由于資產(chǎn)證券化的交易對象是廣大投資者而不是特定的銀行等金融機構，基于搭便車等心理因素和成本效益因素，出資者很難對籌資者的經(jīng)營活動和資產(chǎn)情況進行監(jiān)督，以抵押權等物權來保護債權的方法仍不能避免籌資者破產(chǎn)后對出資者利益的威脅，因此傳統(tǒng)的擔保手段已經(jīng)不能滿足資產(chǎn)證券化的需要。金融創(chuàng)新就在變革擔保手段的方向上得以展開。有學者指出資產(chǎn)證券化是建立在投資組合原理、風險隔離原理和信用提高原理三大金融學原理之上。實際上這三大措施都是為了克服現(xiàn)金與變現(xiàn)能力差的資產(chǎn)在交換過程中出現(xiàn)的風險，增強出資者對籌資者還款的信心。根據(jù)投資組合理論，對有風險的證券用某種方式進行組合，在不降低其預期收益率的情況下，可以使證券組合的風險低于單獨持有任何一種證券的風險。在資產(chǎn)證券化中，通過將資產(chǎn)性質、債務人類別等影響資產(chǎn)風險的因素不同的資產(chǎn)組成一個整體，使各資產(chǎn)的風險互相抵消，從整體上提高證券化資產(chǎn)收益的穩(wěn)定性，這是第一層次的信用提高。第二項措施是籌資者通過將部分資產(chǎn)轉移給第三人即特殊目的實體（SPV），然后由該特殊目的實體以該部分資產(chǎn)為基礎向外籌資，投資者將現(xiàn)金交給該特殊目的實體并以該特殊目的實體的資產(chǎn)作為自己收回投資的資產(chǎn)保證，也就是說籌資者與投資者并不直接發(fā)生投融資法律關系，以此避免籌資者破產(chǎn)對投資者利益的影響，此即風險隔離效果。由于特殊目的實體一般不從事具體經(jīng)營活動，其擁有的資產(chǎn)又是經(jīng)過組合使資產(chǎn)風險相互抵減后的資產(chǎn)，破產(chǎn)風險遠小于籌資者本身，因此風險隔離可以使投資者獲得更徹底的保護。第三層次的措施就是通過專門的擔保手段來提高投資者的信心。常用的手段有第三人提供的保證擔保或超額抵押（即特殊目的實體將從籌資者折價后再作為還款基礎向投資者籌資，實際上是以更多的資產(chǎn)為投資者的投資提供還款保證）。一般來說，為了在投資評級中獲得更理想的級別，籌資者有足夠的動力來完善這三層信用提高措施。由于在資本市場中，投資的收益與投資者需要承擔的風險成正相關關系，而在資產(chǎn)證券化中投資者能夠獲得比一般的擔保貸款更為充分和全面的保護，投資者承擔的投資風險大為減少，所以通過資產(chǎn)證券化籌資也只需要付出比較低的籌資成本，這正是資產(chǎn)證券化為人所稱道的最重要的原因。

資產(chǎn)證券化對債權人利益的影響

在上述三個層次的措施中，除了第三人提供的保證擔保外，其他措施都是直接由籌資者提供或與籌資者的資產(chǎn)有關，人們本能地會追問：難道通過復雜的結構設計就能“憑空”降低融資成本？資產(chǎn)證券化的優(yōu)越性是否建立在第三人利益受損的基礎上？資產(chǎn)證券化是否具有侵害他人利益的潛在危險？其中最需要關注的是籌資者的債權人包括潛在的債權人的利益是否因此而受損。在沒有擔保的情況下，債務人的全部資產(chǎn)就構成債權人債權受償?shù)呢敭a(chǎn)基礎，因此我們需要關注的問題是，籌資者可用來償債的資產(chǎn)是否因資產(chǎn)證券化而減損？

在現(xiàn)有法律制度下，債務人可用于清償債務的資產(chǎn)只能通過兩種方式發(fā)生減損——資產(chǎn)總額的減少或在資產(chǎn)上設立擔保物權。在資產(chǎn)證券化中，籌資者需要將有關資產(chǎn)的所有權轉讓給特殊目的實體，但該資產(chǎn)的使用或管理和服務通常仍由籌資者進行，第三人并不知道籌資者實際上并不享有有關資產(chǎn)的所有權。資產(chǎn)轉移的隱秘性為籌資者侵害債權人利益提供了可能。根據(jù)Lopucki教授的觀點，債務人通過資產(chǎn)證券化，可以把公司有價值的資產(chǎn)的所有權轉移給特殊目的實體，由于采取了破產(chǎn)隔離的結構設計，兩者都享有獨立的法律人格，各自獨立對外承擔責任，法院難以否認持有資產(chǎn)的特殊目的實體的合法存在，籌資者的債權人只能就籌資者自身的資產(chǎn)受償。同時債務人可以將轉讓收益分配給其股東，由于股東數(shù)量眾多且分散，加之破產(chǎn)法對法院追溯債務人破產(chǎn)前行為有嚴格的期限限制，法院實際上難以向股東追回該種分配，因此資產(chǎn)證券化本身可能會成為債務人抗拒執(zhí)行（JudgmentProof）的一種手段，。特別是對那些可能產(chǎn)生大規(guī)模侵權責任的公司尤其如此。從保護債權人的角度看，此時的問題是法院是否應該否認該資產(chǎn)轉讓行為的效力，即拒絕承認破產(chǎn)隔離的效果，使籌資者的債權人直接追及所轉讓的資產(chǎn)。

Lopucki教授的這一觀點激起了支持資產(chǎn)證券化的學者們的強烈反對。White教授在實證分析了1981~1995年美國最小的200家公司和最大的200家公司以及化學、藥品和環(huán)保等容易產(chǎn)生大規(guī)模侵權責任的行業(yè)的公司資產(chǎn)負債資料后認為，公司的資產(chǎn)負債沒有惡化的趨勢；并且認為，在無意之中，合同債權人為自己爭取利益的行為也會自動保護非自愿債權人的利益。但遺憾的是White教授的實證分析主要并非針對資產(chǎn)證券化的影響而展開，因而其觀點對資產(chǎn)證券化與平等保護債權人的問題缺乏直接適用性。

另一個強烈反對Lopucki教授觀點的人是Schwarcz教授，他認為資產(chǎn)證券化不僅不會減損籌資者可用于清償債務的資產(chǎn)，相反會為無擔保債權人創(chuàng)造凈收益。首先，資產(chǎn)證券化能夠為籌資者提供新的現(xiàn)金，無擔保債權人不會因此受損，除非籌資者以一種減損其價值的方式投資或使用這些金錢。其次，即使有時會有過度投資發(fā)生，也只有在籌資者破產(chǎn)的情況下無擔保債權人才會因此受損，并且損失的數(shù)額應大于籌資者降低了利息費用負擔帶來的補償時才是資產(chǎn)證券化增加的凈損害，同時資產(chǎn)證券化為需要流動資產(chǎn)但不能夠借貸的公司提供了流動性，因此有利于債權人受償。在很多情況下缺乏流動性可能是商業(yè)破產(chǎn)的最主要原因。第三，經(jīng)驗證據(jù)和缺少限制資產(chǎn)證券化交易的反擔保契約的事實表明無擔保債權人自己認為資產(chǎn)證券化提供了凈價值。

筆者認為Schwarcz教授的觀點只是一種靜態(tài)的觀點，而沒有考慮到商業(yè)活動的復雜性。在籌資者轉讓證券化資產(chǎn)的時點上，該種轉讓與其他的資產(chǎn)轉讓或銷售行為并無不同，甚至還使籌資者的資產(chǎn)更具流動性，提高了其償付即期債務的能力。但從動態(tài)的角度看，籌資者將轉讓所得進行股利分配或以其他方式從公司抽出，經(jīng)過法定時期后，這種分配或轉移資金的行為將受到法律承認，債權人很難請求法院向股東或其他利益獲得者追償。但由于資產(chǎn)證券化中的資產(chǎn)轉讓所涉數(shù)額巨大，并且轉讓具有隱蔽性，第三人難以發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)的真實所有權狀況，而仍然認為該資產(chǎn)由籌資者所有，在籌資者無力清償債務時則可能導致債權人期望落空，債權得不到保障。也許有人會認為這個問題只會出現(xiàn)在以實物資產(chǎn)證券化融資的情況下，而現(xiàn)在資產(chǎn)證券化的對象都是已經(jīng)出現(xiàn)的可以產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的債權資產(chǎn)，如應收賬款、住房抵押貸款、汽車貸款等，但資產(chǎn)證券化的結構性融資特性并未將其對象限定于債權資產(chǎn)，只要克服必要的交易費用或提供必要的制度保障，實物資產(chǎn)完全有可能成為下一個證券化融資的主要對象一。實際上，盡管債權資產(chǎn)的狀況本來就不為第三人所知悉，以債權資產(chǎn)進行證券化融資時，并不存在所謂的導致第三人預期落空的問題，但由于證券化融資需要轉讓的資產(chǎn)都數(shù)額龐大，這些債權資產(chǎn)無疑都是籌資者的主要資產(chǎn)或極其重要的優(yōu)質資產(chǎn)，如銀行的商業(yè)貸款、電信公司的電話費收入、運輸公司的運費收入等等，在資產(chǎn)證券化進一步發(fā)展的進程中，甚至出現(xiàn)了以未來可能產(chǎn)生的債權資產(chǎn)進行證券化融資的范例，并可能成為新的潮流。籌資者的債權人或潛在債權人不可避免地會期望該筆優(yōu)質資產(chǎn)能夠保障自己的債權得到滿足，但是當債權人向法院主張權利時卻發(fā)現(xiàn)這些資產(chǎn)的所有權已經(jīng)屬于他人，債權人獲得的生效判決很可能無法執(zhí)行。需要注意的是，由于籌資者的債權資產(chǎn)狀況屬于發(fā)起人的商業(yè)秘密，合同法告知義務很難涵蓋債權資產(chǎn)的狀況，在發(fā)起人拒絕披露該信息時，交易對方并不能根據(jù)告知義務和欺詐可撤消規(guī)則獲得保護；由于信息不對稱，合同債權人也無法通過談判進行自我保護，對其他非自愿債權人而言，則更是缺乏救濟手段。此外，Schwarcz教授還忽略了一個重要的事實，即在資產(chǎn)證券化中，籌資者轉讓的資產(chǎn)價值一般都要超過所籌集到的資金，并與特殊目的實體約定，在清償完投資者的投資后特殊目的實體再將剩余的財產(chǎn)返還給籌資者，或者籌資者以自身未轉移的資產(chǎn)為投資者提供額外保證。也就是說即使在靜態(tài)的角度看來，資產(chǎn)證券化也可能會導致籌資者可用于清償債權的資產(chǎn)總額發(fā)生減少。在籌資者瀕臨破產(chǎn)的情況下，資產(chǎn)證券化實際上使籌資者將本來可以用以清償其他債權人的資產(chǎn)用來對投資者提供還款保證，有悖破產(chǎn)法的公平受償原則。

初步結論

基于以上分析可以看出，借助于破產(chǎn)隔離的結構設計和信用提高的安排，資產(chǎn)證券化可以成功地降低投資者的投資風險，從而得以降低籌資成本。同時資產(chǎn)證券化又具有秘密轉移巨額資產(chǎn)的特性和超額擔保的性質，這為債務人利用資產(chǎn)證券化損害其他債權人利益提供了新的秘密渠道。不過筆者認為這種危險的存在并不會影響到資產(chǎn)證券化的制度價值，因為上述危險只有在籌資者存在惡意的前提下才會變成現(xiàn)實。一般而言，籌資者進行證券化融資的目的是為了變現(xiàn)資產(chǎn)或籌集資金，進而利用新的商業(yè)機會或提高公司的償債能力，正如公司向銀行借貸的目的一般也是用于經(jīng)營活動而不是利潤分配。兩者的區(qū)別在于公司向商業(yè)銀行借貸，商業(yè)銀行可以監(jiān)督借款人的資金投向，而在資產(chǎn)證券化中卻缺乏相應的監(jiān)督機構，因而籌資者的其他債權人存在利益受損的危險。從本質上說，籌資者通過資產(chǎn)證券化獲得資金并沒有增加自己的債務負擔，只是在自由支配自己的現(xiàn)有資產(chǎn)或預期收入，只有在籌資者因此而破產(chǎn)的情況下其債權人面臨的受損危險才會成為現(xiàn)實損失，因此，在要求籌資者管理層承擔個人民事責任甚至是刑事責任的法律環(huán)境中，資產(chǎn)證券化的潛在危險有望得到有效抑制。在筆者看來，資產(chǎn)證券化對第三人的威脅來自于該交易的秘密性。為了獲得投資者的信任，籌資者有動力通過一定的交易安排為投資者提供全面保護，然而在這種重大利益的博弈過程中，其他債權人卻無法表示意見，甚至無法知曉籌資者的交易安排，從而無法采取措施保護自身的利益。因此，要求籌資者披露必要的交易信息或加強對資產(chǎn)證券化交易的監(jiān)管將是我們需要考慮的問題。更重要的是，在以實物資產(chǎn)進行資產(chǎn)證券化的情況下，一旦因該實物資產(chǎn)導致侵權，還存在確定責任人是籌資者抑或是特殊目的實體的難題。

篇(3)

關鍵詞：資產(chǎn)證券化概念問題對策

資產(chǎn)證券化的概念和實質

資產(chǎn)證券化是近30年來世界金融領域最重大和發(fā)展最迅速的金融創(chuàng)新和金融工具。但是，到目前為止，理論界關于資產(chǎn)證券化的概念，具有代表性的定義主要有以下兩種：

第一種定義認為資產(chǎn)證券化是指背后有資產(chǎn)支持的證券化。即資產(chǎn)擁有者將自身持有的各類資產(chǎn)分門別類，加以匯集組合，形成一個個“資產(chǎn)池”，池里所裝的資產(chǎn)都具有相似的收益特征，然后再把這些“資產(chǎn)池”委托或賣給專門機構。實質是融資者將被證券化的金融資產(chǎn)的未來收益權轉讓給投資者，而金融資產(chǎn)的所有權可以轉讓，也可以不轉讓。

第二種定義將資產(chǎn)證券化劃分為一級證券化和二級證券化。一級證券化是指在資本市場和貨幣市場上通過發(fā)行證券來融資。二級證券化是指將已經(jīng)存在的貸款和應收賬款等轉化為可流動轉讓工具的過程。核心在于對貸款中的風險與收益要素的分離與重組，使其定價和配置更為有效，使各方均能受益。

本文界定資產(chǎn)證券化就是把缺乏流動性、但有預期未來穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)匯集起來，形成一個資產(chǎn)池，通過結構性重組，將其轉變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌錾铣鍪酆土魍ǖ淖C券。實質是融資者將被證券化的金融資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流收益權轉讓給投資者，而金融資產(chǎn)的所有權可以轉讓，也可以不轉讓。

我國實行資產(chǎn)證券化的意義

有利于推進資本市場的發(fā)展

我國通過積極實行資產(chǎn)證券化，首先能夠分流我國龐大的儲蓄資金，壯大我國現(xiàn)有資本市場的規(guī)模；其次，通過資產(chǎn)證券化可以為資本市場提供新的證券投資品種，為投資者提供新的儲蓄替代型投資工具，促進多層次資本市場的形成；再次，資產(chǎn)證券化可以搭建起貨幣市場與資本市場溝通的橋梁。

有利于盤活國有企業(yè)存量資產(chǎn)

通過資產(chǎn)證券化的實施，可以將證券化的債權債務相互轉讓、抵減，清理三角債務；可以盤活企業(yè)的存量資產(chǎn)，實現(xiàn)企業(yè)當前現(xiàn)金收入；通過表外融資改善資產(chǎn)負債結構。

改善商業(yè)銀行的經(jīng)營狀況

通過資產(chǎn)證券化，銀行將一些缺乏流動性的資產(chǎn)轉化為可以交易流通的證券，使得商業(yè)銀行在不改變負債的情況下，有效改善商業(yè)銀行的資產(chǎn)負債結構。同時，將部分貸款資產(chǎn)轉移到資產(chǎn)負債表外進行證券化，既可以減少風險資產(chǎn)額，又可以盤活不良貸款。這樣，銀行一方面能夠提高資本充足率，另一方面還可以盤活不良資產(chǎn)，大大改善商業(yè)銀行的經(jīng)營狀況。

我國資產(chǎn)證券化存在的問題

從上文的分析知道，通過資產(chǎn)證券化將信貸資產(chǎn)轉換為可在資本市場上交易的證券，能夠連接資本市場和貨幣市場，豐富資本市場產(chǎn)品，改善銀行流動性，提高資產(chǎn)負債管理和風險管理能力。但是，從目前國情來看，實行資產(chǎn)證券化還存在如下問題：

供給方面

供給方面的問題主要是可供證券化的資產(chǎn)合格性問題。不是所有的資產(chǎn)都可以進行證券化的，必須滿足一定的條件，比如具有明確的界定支付模式、可預測的現(xiàn)金流量；平均償還期至少為一年；拖欠率和違約率比較低；完全分期償還；多樣化的借款者；清算值較高。但是，在我國完全滿足以上條件的資產(chǎn)不是很多，所以要求我國相關管理部門應該建立各種安全機制。

有效需求不足

資產(chǎn)證券化作為一種融資方式，需要穩(wěn)定的資金來源或資金供給，也就是需要比較穩(wěn)定的對于資產(chǎn)證券的需求，即證券投資者。而在我國，由于各種政策的限制，目前投資者主要是個人及極少數(shù)機構投資者，存在著有效需求不足的問題。

人才短缺問題

由于資產(chǎn)證券化是一項技術性強、專業(yè)化程度高、程序復雜的融資工具，它涉及到經(jīng)濟、法律等各個方面，因此，需要大量掌握資產(chǎn)證券化方面知識的復合型人才。但目前我國這方面人才比較少，在某種程度上約束資產(chǎn)證券化的進行。

會計制度的缺陷及障礙

我國關于資產(chǎn)證券化的會計制度還不完善，傳統(tǒng)的會計制度對之還不能完全適應，迫切需要新的會計制度加以規(guī)范，否則會直接影響資產(chǎn)證券化的合法性，成為證券化的桎梏。

政府支持和稅收制度的障礙

在我國，由于《擔保法》明確規(guī)定禁止國家機關充當擔保人，政府為住房抵押貸款進行擔保存在實質，在一定程度上加大了資產(chǎn)證券化的難度。另外，我國法律法規(guī)的不完善、銀行和證券業(yè)的分業(yè)經(jīng)營與管理等都會阻礙我國資產(chǎn)證券化的實行。

我國發(fā)展資產(chǎn)證券化的對策

擴大市場需求

市場需求是資產(chǎn)證券化成功實施并發(fā)揮應有作用的最終動力，而市場需求既取決于供給的有效性，又取決于投資者的類型及其特點。要保證我國順利引進資產(chǎn)證券化的金融創(chuàng)新形式，其供給重點不應放在銀行不良資產(chǎn)上，而應放在銀行基礎設施、期限較長的消費信貸資產(chǎn)上。另外還有銀行與信托投資公司持有的基礎設施開發(fā)貸款，國有大中型企業(yè)的符合證券化質量要求的資產(chǎn)。

完善相關法律法規(guī)體系

要推行資產(chǎn)證券化需要提供一系列的法律、法規(guī)及政策保障。首先，修訂《公司法》和《企業(yè)債券管理條例》，使SPV可以成為債券發(fā)行主體，允許SPV以發(fā)行債券的收入來向發(fā)起人購買基礎資產(chǎn)，從而使得資產(chǎn)轉移能夠實現(xiàn)，真正達到破產(chǎn)隔離的效果。其次，修訂《合同法》以及《民法通則》，將合同權利轉讓由統(tǒng)一主義改為通知主義，降低資產(chǎn)證券化資產(chǎn)轉移的交易成本。

規(guī)范發(fā)展信用評估體系

對于目前國內(nèi)現(xiàn)有的一些金融中介機構，政府應該出臺相應的規(guī)章制度，以便能夠規(guī)范這些中介結構的運作。同時，可以考慮設立一家專業(yè)從事證券化信用評級服務的機構，參與資產(chǎn)證券化業(yè)務服務。以此來建立一個獨立、客觀、公正和透明的信譽評級體系。

適應資產(chǎn)證券化的稅收會計制度

資產(chǎn)證券化成功的關鍵是能否解決資產(chǎn)證券過程涉及會計、稅收問題。因為稅收與會計制度的確立，是關系到各參與者收益與責任確認的問題。稅收方面，制定合理的稅收政策，可以降低資產(chǎn)證券化的成本，提高投資者的積極性。會計方面，目前我國尚未出臺針對資產(chǎn)證券化交易的會計準則，而傳統(tǒng)的會計方法已難以適應資產(chǎn)證券化的復雜操作。

注重建立專業(yè)人才隊伍

資產(chǎn)證券化涉及金融、證券等諸多專業(yè)，需要大量的既有豐富理論知識，又有實踐操作技術和經(jīng)驗的專家。政府應加大對資產(chǎn)證券化的研究投入，加大對現(xiàn)有的從業(yè)人員進行培訓力度。如可以考慮從發(fā)達國家或地區(qū)引進專家，在借鑒外國經(jīng)驗的基礎上培養(yǎng)出一批專業(yè)人才。

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篇(4)

[關鍵詞]土地資產(chǎn)證券化；金融創(chuàng)新；效率

從經(jīng)濟學意義上來講，效率(efficiency)是指以最有效的方式來利用各種資源，使資源配置達到最優(yōu)。最有效的利用方式，是指通過投入要素的最有效組合生產(chǎn)出“最優(yōu)的”或適度的產(chǎn)品組合。依據(jù)考察主體不同，效率分析具有一定的層次性，就整個社會經(jīng)濟效率而言，它要揭示的是全部生產(chǎn)資源與所有人的總經(jīng)濟福利之間的對比關系，而在給定各生產(chǎn)單位的技術效率的前提下研究經(jīng)濟效率問題時，主要的問題在于資源是否在不同生產(chǎn)目的之間得到了合理的配置，使其最大限度地滿足了大部分人們的各種需要。

土地資產(chǎn)證券化的效率按照不同的劃分標準，可以劃分為不同的種類。若按發(fā)生作用的層面劃分，可以劃分為宏觀效率和微觀效率；若按照其影響的對象劃分，可劃分為內(nèi)在效率和外在效率。本文采用第一種劃分方式。土地資產(chǎn)證券化既是一種金融產(chǎn)品創(chuàng)新，更是一種融資體制的創(chuàng)新。從微觀上講，土地資產(chǎn)證券化為不同的參與主體帶來了不同的收益：作為原始權益人的企業(yè)和銀行可以獲得了新的融資來源，節(jié)約了成本，獲得了表外收益和新的風險管理手段；而作為中介的證券公司、會計師事務所、律師事務所、信托機構、托管銀行、擔保機構等則獲得了服務收入；而從宏觀的角度來看，資產(chǎn)證券化有助于提高融資體制的完備性，改善金融結構、促進金融發(fā)展，提高金融安全。總體來說，土地資產(chǎn)證券化具有宏觀和微觀效率。對土地資產(chǎn)證券化的金融效率進行理論研究，充分認識資產(chǎn)證券化的效率創(chuàng)造過程，是實施土地資產(chǎn)證券化的重要前提。

一、土地資產(chǎn)證券化微觀效率

1.擴大融資渠道，降低融資成本。資產(chǎn)證券化為發(fā)起人提供了一種創(chuàng)新的融資工具并且降低了融資成本。以土地收益或土地抵押貸款為擔保的證券，其信用等級較高而利率也相對較低，從而可以降低土地儲備機構的融資成本。傳統(tǒng)的MM定理即莫迪利安尼和米勒提出的“不相關定理”認為企業(yè)價值與企業(yè)的資本結構無關，但該定理成立的假設條件是市場無摩擦，即沒有公司所得稅、破產(chǎn)風險、資本市場完全有效率、零交易費用等。現(xiàn)實的市場并非如此，市場交易存在大量交易費用，包括信息成本、成本、破產(chǎn)成本、監(jiān)管成本、交易成本等，因而資本結構將影響企業(yè)價值。資產(chǎn)證券化的融資成本包括籌資成本、資金使用成本以及其他因素導致的潛在成本。其中籌資成本包括SPV管理費用、支付承銷商、資信評估、托管銀行等中介機構費用。資金使用成本即SPV發(fā)行證券的利率。潛在成本包括破產(chǎn)成本、成本、信息成本等內(nèi)容。土地資產(chǎn)證券化可從以下幾個方面降低融資成本：

(1)減少信息不對稱程度，降低交易成本。在減少信息不對稱程度方面，資產(chǎn)證券化通過一定的程序，將資金所有者的各種期限的資金集中起來，并通過直接或間接進行投資，而將儲蓄者的資金轉移給資金使用者，使融資者的資金需求尤其是長期資金需求在時間和空間上都能得到滿足。因此，資產(chǎn)證券化消除了資金供求雙方的信息不對稱，克服了資金供求雙方之間在期限和空間上的不一致性，實現(xiàn)了在時間和空間上轉移資源的功能。在降低交易成本的方面，資產(chǎn)證券化以專家的專業(yè)化管理和巨額資金的規(guī)模經(jīng)濟優(yōu)勢，彌補了個人投資者在這方面的不足，從而降低了在信息搜集和處理的單位成本，節(jié)約了社會成本支出。此外，從資產(chǎn)證券化的制度安排來說，信息公開披露機制、證券化主體之間的生存競爭壓力等，使資產(chǎn)證券化因程序安排所導致的委托問題能得到有效克服。尤其是資產(chǎn)證券化必須公開披露相關信息和投資者自擔投資風險機制，消除了銀行體系的信息不透明，降低了存款保險機制下的道德風險程度。

(2)降低監(jiān)管成本。政府的監(jiān)管是影響不同融資渠道成本的原因之一。在土地證券化融資中發(fā)起人將土地抵押貸款或特定地塊的未來收益以“真實銷售”方式轉讓給了特設機構，因而在會計上證券化資產(chǎn)可以從發(fā)起人的資產(chǎn)負債表中“剝離”，達到表外融資的效果。資產(chǎn)證券化作為表外融資處理對于銀行或企業(yè)降低政策監(jiān)管成本具有重要作用。此外在資產(chǎn)證券化中，證券化產(chǎn)品為了滿足信用增級要求一般都有超額擔保作支持，這類似于擔保貸款。因此，資產(chǎn)證券化降低了債權人因資產(chǎn)替代效應而發(fā)生的監(jiān)督成本。

(3)降低破產(chǎn)成本。一方面資產(chǎn)證券化的破產(chǎn)隔離安排，使證券化資產(chǎn)融資是以特定資產(chǎn)而不是企業(yè)整體的信用作為支付保證，這使得證券的還本付息不受企業(yè)破產(chǎn)的影響，降低了投資者的投資風險。根據(jù)風險收益匹配原則，也降低了企業(yè)融資成本。另一方面，會計上允許企業(yè)把資產(chǎn)證券化融資作為表外處理，降低了資產(chǎn)負債率，提高了資產(chǎn)權益比率，從而降低了企業(yè)破產(chǎn)的可能性，間接降低了破產(chǎn)成本。

2.增強風險抵御能力，完善公司資產(chǎn)負債結構。土地證券化機構的資產(chǎn)面臨著各種各樣的風險，其中，利率風險和無法償付風險是最主要的風險。如果市場利率上升，則公司發(fā)行的債券價格下降，公司就要承擔更多的債務成本；其次，土地開發(fā)、儲備以及出讓需要資金一次性的大量投入，而且收益要在土地投入市場后才能逐漸顯現(xiàn)，容易造成無法到期償還銀行貸款和利息，因此，無法償付風險是始終貫穿于土地收購儲備過程中的。通過證券化的運作，將基于土地未來收益的資產(chǎn)打包轉移給其他市場投資者，不但可以將這一高風險的資產(chǎn)從公司的原始資產(chǎn)中移出，完善公司的資本負債結構，而且當證券化的土地資產(chǎn)以低于銀行貸款利率的收益率售出時，發(fā)起人又會得到一個利差。更為重要的是，這樣可以保證土地資產(chǎn)證券化機構資金鏈的順利運行，從而使企業(yè)進行再生產(chǎn)和擴大生產(chǎn)條件成為可能。企業(yè)的資金來源不外乎內(nèi)部融資和外部融資。在外部融資中，企業(yè)可以選擇向銀行貸款、發(fā)行股票或債券的方式融資，但無論選擇哪一種方式融資，結果都會使公司的負債比率升高，雖然負債具有稅盾的作用，但過高的負債比率和單一的負債結構都會增大一系列的財務風險。其次，在具體的經(jīng)營過程中，企業(yè)主體作為有限的理性經(jīng)濟人，不可能總是預測到以后的市場情況，因此總是面臨著價格風險、信用風險等威脅。而通過資產(chǎn)證券化的運作，將未來土地的收益提前進帳，既解決了資金不足的困擾，同時又增加了一種融資的渠道，實現(xiàn)了資金來源的多樣化，更有效化解了企業(yè)在將來要面臨的各種風險。

3.增加企業(yè)未來現(xiàn)金流。企業(yè)資產(chǎn)的流動性是企業(yè)在市場經(jīng)濟中競爭發(fā)展的命脈所在。土地資產(chǎn)證券化就是創(chuàng)造一種帶來與土地同樣經(jīng)濟利益的金融資產(chǎn)，它旨在將價值量大的土地流動化、細分化，在不喪失土地產(chǎn)權的前提下，將其證券化即轉化成一次性的、大額的現(xiàn)金流，即將發(fā)起人原來不易流動的存量資產(chǎn)轉變成流動性極高的現(xiàn)金，大大提高了發(fā)起人資產(chǎn)的流動性，實現(xiàn)了資金的提前回流，縮短了產(chǎn)品的商業(yè)周期，使同樣資金獲得更充分的使用。而且，對發(fā)起人來說，隨著可證券化資產(chǎn)的增加，可以隨時根據(jù)自身需要實施資產(chǎn)證券化，相當于為發(fā)起人提供了一種流動性補充機制，可滿足企業(yè)當前和長期的經(jīng)營發(fā)展需要，提高了資本的利用效率，為企業(yè)實施財務戰(zhàn)略管理提供了一種良好的機制保障。因此，資產(chǎn)證券化不僅降低了融資成本和資本風險，而且提高了資產(chǎn)的流動性，增加了自由現(xiàn)金流，從而優(yōu)化了企業(yè)的資本結構，增加了企業(yè)價值。4.有效地降低投資風險，提高投資回報。通過真實出售、破產(chǎn)隔離等減少了因不動產(chǎn)需求者發(fā)生接管、重組等帶來的風險；資產(chǎn)組合效應實現(xiàn)投資多樣化降低了非系統(tǒng)性風險；信用增強、評級等提高了資產(chǎn)質量。在信用增強與收益重組的基礎上融資，降低了融資成本，為投資者創(chuàng)造了更大的獲利空間。實現(xiàn)資本和產(chǎn)權的大眾化，過去由于土地投資巨大，中小投資者無法涉足，而手中的資金又因缺乏有效投資渠道而閑置，造成資金的空置和浪費，資本市場出現(xiàn)結構失衡，土地動產(chǎn)證券化將投資權益細化，從而降低了投資的資金門檻，吸納了更多的中小投資者，實現(xiàn)了資本和產(chǎn)權的大眾化。并提供了一條高流動性、低風險，合理收益水平的新興投資渠道。

二、土地資產(chǎn)證券化宏觀效率

1.土地資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新意義。資產(chǎn)證券化通常是指以缺乏流動性，但具有穩(wěn)定未來現(xiàn)金流量的資產(chǎn)作為信用交易基礎，通過結構重組和信用增級發(fā)行證券的融資方式，土地資產(chǎn)證券化就是以特定的土地抵押貸款或特定土地的未來收益作為信用交易基礎的。傳統(tǒng)的銀行間接融資是以金融機構為信用中介進行融資，其信用體制是中介信用；以股票、債券為代表的直接融資是以企業(yè)市場信用為基礎，其信用體制為市場信用；而資產(chǎn)證券化與前面兩種體制相比是一種信用體制創(chuàng)新，也就是一種融資方式和儲蓄轉化為投資的制度創(chuàng)新。表現(xiàn)在：第一，資產(chǎn)證券化是間接融資的直接化，打通了間接融資與直接融資的通道，構建了金融體系中銀行信用與市場信用之間的轉化機制。第二，資產(chǎn)證券化是從根本上改變了證券發(fā)行的信用基礎，實現(xiàn)了從傳統(tǒng)的企業(yè)整體信用向特定資產(chǎn)信用的轉變，并且要實現(xiàn)證券化基礎資產(chǎn)的“真實出售”及與發(fā)行人和發(fā)起人的“破產(chǎn)隔離”。傳統(tǒng)的融資方式，無論是直接融資還是間接融資，其信用基礎都是融資企業(yè)的整體信用，如果融資主體在某一方面出現(xiàn)問題，其信用評級勢必受到影響，而資產(chǎn)證券化將信用基礎建立在融資主體中部分資產(chǎn)中，即使其他資產(chǎn)信用出現(xiàn)問題，只要資產(chǎn)證券化發(fā)行的證券所依賴的資產(chǎn)信用完好，那么該證券的信用不受到其他資產(chǎn)質量的影響，有效地保護了投資者利益，從而更吸引投資者的投資，實現(xiàn)資金的最有效利用。第三，資產(chǎn)證券化把市場信用的資產(chǎn)組合功能與中介信用的投資者組合功能有機結合在一起，形成了信用體制上的優(yōu)勢，降低了信用交易成本。資產(chǎn)證券化的體制創(chuàng)新不僅對微觀金融實體產(chǎn)生了巨大影響，也對整個宏觀金融制度的布局帶來了較大沖擊，使金融市場結構進一步深化發(fā)展。

2.土地資產(chǎn)證券化有利于實現(xiàn)金融結構優(yōu)化。土地抵押貸款證券化作為一種信用體制創(chuàng)新，是有別于傳統(tǒng)的間接融資和直接融資的第三種融資模式。在改善融資結構方面，資產(chǎn)證券化作為一種新的融資方式，實質就是銀行或其他機構用資產(chǎn)未來的收益來換取當期的資金。而由于這種融資采取了發(fā)行證券的方式，成為一種直接融資的方式。這一點，企業(yè)資產(chǎn)證券化尤為明顯，土地未來收益證券化就是直接融資方式的體現(xiàn)。我國長期以來形成的間接融資與直接融資的結構失衡問題以及直接融資市場內(nèi)部高風險的股權類證券與中低風險的固定收益類證券發(fā)展失衡的問題，一直是影響整個金融體系穩(wěn)定的重要因素。通過引入資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，可以一定程度上實現(xiàn)整個金融結構的優(yōu)化。從國外的經(jīng)驗來看，資產(chǎn)擔保類證券的市場規(guī)模遠遠大于其他金融品種，這種重要的金融品種對促進直接融資市場的發(fā)展起到了巨大的推動作用。與此同時，資產(chǎn)證券化豐富了證券市場的品種，特別是豐富了固定收益證券的品種，這對優(yōu)化我國的金融市場結構也能起到重要的促進作用。

3.土地資產(chǎn)證券化搭建起不同金融市場的融通橋梁。土地抵押貸款證券化是間接融資的直接化，它打通了間接融資與直接融資的通道，構建了金融體系中銀行信用與市場信用之間的轉換機制。資產(chǎn)證券化在我國的運用，一方面可以建立銀行與資本市場連接的通道，更為重要的是創(chuàng)建了一種融資渠道，可以使存量資產(chǎn)、資本市場、貨幣市場相互融合，提高金融的效率，從而共同推動金融深化的不斷發(fā)展。

我國金融資源配置的一個突出問題是各金融市場之間發(fā)展不協(xié)調。如何促進金融市場的協(xié)調發(fā)展，一個重要實現(xiàn)途徑是通過發(fā)展證券化產(chǎn)品去替代儲蓄和信貸，使資產(chǎn)證券化成為連接貨幣市場與資本市場的重要橋梁。比如通過土地抵押貸款證券化，不僅能增強銀行資產(chǎn)的流動性，而且能豐富金融市場的投資品種，對促進金融市場發(fā)展起到應有的作用。

4.土地資產(chǎn)證券化對貨幣政策的影響。貨幣政策與資產(chǎn)證券化有著密切的聯(lián)系。土地資產(chǎn)證券化作為資產(chǎn)證券化的一種有利于貨幣政策傳導機制和運行方式的改革，使之更好地發(fā)揮宏觀調控的作用。多樣化的證券化產(chǎn)品以其自身的諸多優(yōu)勢贏得了越來越多的投資者的青睞，購買各種類型的證券化資產(chǎn)已成為投資者特別是機構投資者一項極其重要的投資選擇，這些都反映在金融市場參與各方行為模式的改變上，從而不可避免地影響到中央銀行貨幣政策的實施效果。傳統(tǒng)的商業(yè)銀行業(yè)務主要是存放匯，中間業(yè)務規(guī)模小，它對于貨幣政策的應對，主要是信貸規(guī)模的擴大或縮小。隨著資產(chǎn)證券化的開展，特別是當銀行將更多的信貸資產(chǎn)證券化以后，銀行的資產(chǎn)結構中，信貸資產(chǎn)的比例會降低。銀行的資產(chǎn)除了貸款，還有許多其他的資產(chǎn)，如國債、企業(yè)債券、資產(chǎn)支持證券等，銀行除了放貸收息，還要越來越多地參與債券市場的交易，這必然引起銀行的負債規(guī)模和結構發(fā)生變化，存款的作用和比例相對降低，因而銀行的超額準備金會變得更富于彈性，從而導致調整法定存款準備金率的作用也就不如信貸資產(chǎn)證券化出現(xiàn)以前那么明顯。與此相類似，證券化也會降低中央銀行再貼現(xiàn)政策的作用。在一個證券化十分發(fā)達的金融體系中，銀行可以通過發(fā)起證券化交易來彌補其流動性不足，而不一定非要向中央銀行的再貼現(xiàn)窗口尋求流動性支持，這一點在中央銀行提高再貼現(xiàn)率收緊信用規(guī)模時更為明顯。

土地資產(chǎn)證券化，使得象土地這樣未來收益較穩(wěn)定但卻缺乏流動性的資產(chǎn)通過證券發(fā)行的方式出售給投資者，創(chuàng)造了一個新的固定收益類的證券品種。隨著資產(chǎn)支持證券的發(fā)行，金融市場上固定收益類證券的總量增加了，金融市場的廣度和深度都得到了發(fā)展，這就擴大了中央銀行運用市場化工具進行貨幣政策操作的平臺，使貨幣政策的有效傳導有了更好的外部條件。貨幣政策實施的效率會變得更高，貨幣政策在宏觀經(jīng)濟調控中的作用也會更大。

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篇(5)

一、資產(chǎn)證券化的過程

1．資產(chǎn)的原始權益人對自身資產(chǎn)進行定性和定量分析，將流動性較差但能帶來穩(wěn)定現(xiàn)金流量的存量資產(chǎn)如應收帳款、住房抵押貸款等或未來能帶來穩(wěn)定現(xiàn)金流量的合同或項目進行剝離，出售給SPV。

2．SPV將從不同發(fā)起人處購買的資產(chǎn)“開包”，組合成資產(chǎn)地。這些資產(chǎn)地內(nèi)的資產(chǎn)采用真實銷售的方式從原始權益人處購入，與原始權益人進行了破產(chǎn)隔離，即它不屬于原始權益人破產(chǎn)清償財產(chǎn)的范圍。

3．SPV將資產(chǎn)地內(nèi)的資產(chǎn)進行結構性重組，設計成各種期限不等、利率高低不一的證券。

4．進行證券信用增級。信用增級有多種方式：（l）破產(chǎn)隔離。由于實行破產(chǎn)隔離，使證券化的資產(chǎn)與原始權益人自身的信用水平分開，投資者不受原始權益人信用風險的影響。（2）賣方信用增級。一是直接追索權，即SPV對資產(chǎn)遭到拒付時有權向原始權益人追索；二是資產(chǎn)儲備，即原始權益人持有證券化資產(chǎn)之外的足以償付SPV購買金額的資產(chǎn)儲備；三是購買或保留從屬權利，即由原始權益人向SPV提供一筆保證金。（3）第三方信用增級。即由信用較高的金融擔保公司提供擔保。

5．進行發(fā)行評級。SPV聘請信用評級機構對ABS進行發(fā)行評級，并對外。投資者據(jù)此對投資風險進行判斷。在信用增級之前，SPV已聘請信用評級機構進行過初步評級。

6．進行證券銷售。SPV發(fā)行的證券可采用包銷或委托銷售的方式由證券承銷商負責銷售。由于ABS進行了信用增級，已具備較高的信用等級，因此能以較好的條件售出。

7．SPV獲取證券發(fā)行收入，向原始權益人支付購買價格，向聘用機構付費。

8．實施資產(chǎn)管理，建立投資者應收積累金。原始權益人或其他受委托的公司作為服務人對證券化的資產(chǎn)進行管理，負責收取、記錄由該資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金收入，全部存入設在受托管理機構的SPV收款專戶，建立投資者應收積累金。SPV向服務人支付服務費用。

9．還本付息。到了規(guī)定期限，由托管機構將積累金撥入付款帳戶，對投資者還本付息。由證券化的資產(chǎn)產(chǎn)生的收入扣除本息、支付各項費用之后，若有剩余，按協(xié)議在原始權益人和SPV之間進行分配。

二、適合證券化的資產(chǎn)種類

從理論上講，大多數(shù)流動性較差但能夠在未來產(chǎn)生可預見的穩(wěn)定現(xiàn)金流量的資產(chǎn)經(jīng)過特別組合后都能證券化。從美、日等國家資產(chǎn)證券化的實踐看，適合證券化的資產(chǎn)主要有：

1．住房抵押貸款。住房抵押貸款是銀行貸給購房者的以所購住房作抵押的應收款項，期限較長，流動性很差，但能產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流。美國、日本資產(chǎn)證券化的實踐都是從住房抵押貸款證券化開始的。

2．應收帳款。應收帳款一般沒有利息收入，期限很短，是否能產(chǎn)生現(xiàn)金流量取決于債務人的信用和支付能力。所以對單個應收帳款而言，其現(xiàn)金流量是不確定的；但對一組應收帳款而言，由于大數(shù)定律的作用，整個組合的現(xiàn)金流卻呈現(xiàn)出一定的規(guī)律。因此應收帳款可以證券化，并成為信用中下的企業(yè)融資的重要方式。

3．汽車抵押貸款和其他消費貸款。

4．高速公路收費、版權專利費等項目。這些項目能夠在未來產(chǎn)生可預見的穩(wěn)定現(xiàn)金流量，以此為償債擔保發(fā)行的債券，也是ABS的一種形式。這種方式在美國已有了廣泛實踐。在我國，1995年鐵道部門利用年收入超過300億元現(xiàn)金流量的“鐵路建設基金”作為償債擔保發(fā)行的鐵路建設債券就類似于這種類型。

三、資產(chǎn)證券化融資方式的特點

l．資產(chǎn)證券化是一種表外融資方式。因為原始權益人對被證券化的資產(chǎn)采取真實銷售的方式出讓給SPV，因此，根據(jù)美國財務會計準則第125號的規(guī)定，只確認現(xiàn)金的增加、被證券化資產(chǎn)的減少和相關損益，而不確認負債。這種融資方式有利于保持原有負債比率，有利于維持原有的財務杠桿比，為企業(yè)再融資提供了便利。

2．資產(chǎn)證券化是一種結構融資方式。資產(chǎn)證券化的核心是設計出一種嚴謹有效的交易結構，如多種資產(chǎn)支撐一種證券或一種資產(chǎn)支撐多種證券或多種資產(chǎn)支撐多種證券，有多個當事人參與。這樣有利于提高ABS的安全性，以吸引投資者，提高ABS發(fā)行的成功率。

3．資產(chǎn)證券化是一種低成本的融資方式。由于信用增級技術的應用，使ABS具有較高的信用等級，因此，票面利率一般較低。

4．資產(chǎn)證券化使籌資者匿名融資成為可能。由于ABS的到期清償只與被證券化的資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流有關，從而只需向投資者提供該資產(chǎn)的相關信息，而不必提供企業(yè)其他方面的信息，有利于保護企業(yè)的財務秘密和商業(yè)秘密，尤其為資信等級較低的企業(yè)融資提供了有利條件。

篇(6)

簡而言之，資產(chǎn)證券化就是金融機構將資產(chǎn)打包形成資產(chǎn)庫(assetpoo1)后銷售給其他機構（在這里稱為特別載體，specialpurposevehicle，簡稱SPV），特別載體以資產(chǎn)庫為抵押擔保發(fā)行證券為其購買行為融資的活動。這種證券被稱為資產(chǎn)抵押擔保證券（asset-backedsecurities，簡稱ABS）。資產(chǎn)證券化往往用于流動性較差或質量不高的資產(chǎn)。最初的資產(chǎn)證券化始于按揭貸款市場。試想，如果沒有資產(chǎn)證券化，在美國紐約地區(qū)的人們不太可能投資于洛杉磯的房地產(chǎn)市場，而住在波士頓的人們也不會關心邁阿密的房地產(chǎn)。即使最初發(fā)放按揭貸款的機構將貸款在二級市場上銷售，其購買者也只會是一些大型的機構投資者及其他金融機構，個人往往無法參與。但是，隨著資產(chǎn)證券化的出現(xiàn)，在二級市場上購買按揭貸款的機構可以發(fā)行以按揭貸款資產(chǎn)庫為抵押擔保的證券(mortgage-backedsecurities)，每月所獲償還的按揭貸款本金和利息全部或部分流向按揭抵押擔保證券的投資者。這樣，原先流動性較差的資產(chǎn)就會以標準化的證券形式在資本市場上流通。這不但可以為按揭貸款的初始發(fā)行機構提供大量的流動性，而且有利于增加房地產(chǎn)市場和資本市場的深度和廣度。目前，使用最廣泛的按揭抵押擔保證券是按揭轉手證(mortgagepass-throughcertificate)。按揭轉手證的持有者每月將獲得資產(chǎn)庫所產(chǎn)生的所有本金和利息現(xiàn)金流。當然，資產(chǎn)庫產(chǎn)生現(xiàn)金流的能力直接影響著按揭轉手證持有人的利益。

在過去的二十多年中，美國的資產(chǎn)證券化業(yè)務增長十分迅速。1980年，按揭抵押擔保證券的余額為1110億美元，1999年底這一數(shù)字已經(jīng)增長到2.2萬億美元。現(xiàn)在，資產(chǎn)證券化已逐漸發(fā)展到其他領域，用于抵押擔保的資產(chǎn)包括汽車貸款、信用卡業(yè)務和其他應收賬款。不僅如此，使用資產(chǎn)證券化工具的機構也不再限于金融機構。一些制造商乃至基礎設施的開發(fā)者也在使用資產(chǎn)證券化這一工具。總體上，資產(chǎn)證券化可以為市場參與者提供以下便利：

1.通過資產(chǎn)證券化，金融機構可以較低成本處置一些質量不高的資產(chǎn)，繼而提高資本充足率，達到巴塞爾核心原則的要求。

2.資產(chǎn)證券化的使用者可以更低的成本獲得充足的流動性。

3.銀行傳統(tǒng)業(yè)務是借短貸長，因此通常存在資產(chǎn)和負債期限不匹配的情況。資產(chǎn)證券化可以緩解資產(chǎn)和負債期限不匹配的問題，并可用于負債管理。

4.資產(chǎn)證券化可以減少金融機構對若干經(jīng)濟部門和地區(qū)的風險。

資產(chǎn)證券化對金融服務業(yè)的影響是巨大的。一方面，金融機構管理資產(chǎn)和負債、籌集資金及控制資產(chǎn)質量的能力得以增強。另外，資產(chǎn)證券化改變了銀行在原先簡單的貸款過程中所扮演的角色。在資產(chǎn)證券化的過程中，不同的金融機構可以分別扮演初始貸款發(fā)放者、擔保者、貸款管理者和證券發(fā)行者等不同角色，因此金融機構在資產(chǎn)證券化的過程中獲得了進一步提高專業(yè)化和業(yè)務多元化的機會。1995年美國橙郡政府破產(chǎn)的重要原因之一就是大量投資于利息—本金分拆證券的結果。

二，新興市場國家使用資產(chǎn)證券化的問題和前景

在許多新興市場國家，銀行體系不健全，企業(yè)融資渠道不暢。通過資產(chǎn)證券化，一方面企業(yè)獲得了更廣闊的融資渠道，另一方面，金融機構和金融市場的效率得到提高。但是，新興市場國家使用資產(chǎn)證券化的程度還無法與發(fā)達國家相比，其主要原因在于：

1.新興市場的投資者對資產(chǎn)證券化的認識有待提高。由于對資產(chǎn)證券化的風險缺乏了解，許多投資者對資產(chǎn)證券化仍心存疑慮，避免大規(guī)模的投資。

2.證券投資者需要了解抵押擔保資產(chǎn)庫的詳細情況，以便通過歷史數(shù)據(jù)了解資產(chǎn)庫的風險，如提前償付的可能性。在這方面，新興市場的透明度往往不如發(fā)達國家的成熟市場。

3.在發(fā)達國家，法律規(guī)定特別載體不受原資產(chǎn)發(fā)行機構（如發(fā)放按揭貸款的銀行）破產(chǎn)的影響。在一些新興市場國家，資產(chǎn)證券化在這方面沒有得到足夠的法律保障。

4.一些新興市場的稅收框架不利于特別載體，繼而影響了資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

5.用于抵押擔保的資產(chǎn)往往需要獲得信用擔保和著名評級機構的評級，才會吸引投資者。但目前最著名的評級公司都來自發(fā)達國家，它們對發(fā)展中國家的市場往往缺乏足夠的了解，因此搜集和處理信息的成本會相應上升。

盡管如此，但新興市場國家資產(chǎn)證券化已經(jīng)顯示了強大的生命力，甚至在發(fā)展中國家之間出現(xiàn)了跨國的資產(chǎn)證券化業(yè)務。隨著新興市場進一步完善法律和管理框架，資產(chǎn)證券化將會得到長足的發(fā)展。

三、結束語

篇(7)

(一)貸款定價理論

貸款定價就是商業(yè)銀行根據(jù)自身資金成本、盈利目標，考慮貸款風險和期限，結合借貸市場資金供求狀況，綜合確定的貸款利率。而貸款利率則是現(xiàn)實經(jīng)濟生活中的一種利率形式，是銀行讓渡資金使用權所收取的相應報酬，產(chǎn)生于借貸活動，來源于借款者的利潤(收入)。影響貸款利率的因素主要有資金成本、貸款風險程度、貸款期限、貸款數(shù)額、借貸市場競爭程度(或市場資金供求狀況)等。其中，貸款利率與資金成本、貸款風險是正相關函數(shù)，即資金成本上升，貸款風險大，則貸款利率要高；貸款利率與貸款額度一般是負相關函數(shù)，額度大的貸款利率一般要低于額度小的貸款利率；同時，貸款利率受借貸市場資金供求影響(見圖1)。當借貸市場借貸資金供給大于借貸資金需求(借貸資金供給曲線右移)，則借貸市場均衡利率將下降；反之，則上升。

上述貸款定價模式是建立在全面成本核算、風險測度基礎上的貸款定價方法。目前，國內(nèi)商業(yè)銀行成本核算仍未達到分部門、分產(chǎn)品、分客戶核算，貸款風險測度仍沿襲以往的貸款風險度定性評估，準確度低，這些都影響貸款定價體系的建立和完善。因此，國內(nèi)商業(yè)銀行在建立貸款定價體系的同時，也要加快全面成本管理的推進和風險測度模型的建立，以支持商業(yè)銀行建立科學、合理的貸款定價體系，使貸款定價能夠充分體現(xiàn)貸款所承擔的信用風險和經(jīng)營費用，確保預期盈利目標得以實現(xiàn)。

我國商業(yè)銀行信貸業(yè)務發(fā)展基本經(jīng)歷了三個階段：以擴大市場份額為目的的信貸計劃管理階段；以實現(xiàn)質量效益為目的的信貸過渡完善階段；適應國際銀行發(fā)展趨勢的信貸市場運作階段。與之相對應的貸款定價也經(jīng)歷了利率管制時期的統(tǒng)一定價，利率轉軌時期的區(qū)間浮動定價，利率市場化時期的自主定價。目前我國商業(yè)銀行貸款定價正處于由統(tǒng)一定價向自主定價的過渡時期，因此，如何實現(xiàn)這一跨越，構建適合商業(yè)銀行貸款定價體系就顯得尤為重要。

【參考文獻】:

[1]徐建忠.西方銀行財務定價[M].北京：企業(yè)管理出版社，2003.